I mercati sono stati inizialmente colti di sorpresa dalla guerra in Iran. I timori di uno shock stagflazionistico hanno spinto al rialzo i rendimenti e penalizzato il mercato azionario. Pur restando incerta una risoluzione del conflitto, gli investitori hanno progressivamente interpretato l’evento come una perturbazione temporanea piuttosto che come uno shock macroeconomico di natura strutturale. Le azioni hanno registrato uno dei recuperi più rapidi dal 2011, trainate dai titoli growth. Nel reddito fisso, rendimenti più elevati hanno ampliato in modo significativo le opportunità di investimento, riaprendo punti di ingresso interessanti, in particolare nel credito.
Le prospettive di rendimento si sono parzialmente riposizionate in un contesto in cui i fondamentali micro e macroeconomici restano complessivamente solidi. Le prospettive di medio termine fino al 2026 rimangono favorevoli, sostenute da posizionamenti più equilibrati e valutazioni più ragionevoli. In questo contesto, il nostro Core Investment Committee individua tre aree di rinnovato ottimismo.
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Un rapido rimbalzo dei mercati azionari
Con l’emergere di prospettive di cessate il fuoco e il proseguimento delle negoziazioni – seppur in modo disomogeneo – i mercati azionari hanno registrato un forte rimbalzo. In passato, le fasi di correzione erano spesso seguite da recuperi più lenti e graduali; dal 2020, invece, le riprese si sono fatte non solo più rapide, ma anche più intense. Le azioni statunitensi hanno impiegato solo dieci giorni per recuperare le perdite successive allo scoppio del conflitto e raggiungere nuovi massimi. Sebbene la velocità del rimbalzo sia sorprendente, essa trova le basi nei fondamentali. La stagione degli utili del primo trimestre ha infatti evidenziato sorprese positive, nonostante aspettative già elevate, contribuendo a stabilizzare il sentiment di rischio e a rafforzare la fiducia nella solidità degli utili.
Altrove la performance è stata meno uniforme. La precedente sovraperformance dell’Europa si è attenuata, mentre i mercati emergenti hanno messo a segno un rimbalzo senza tuttavia superare i massimi precedenti. Indipendentemente dal fatto che il conflitto iraniano si riveli transitorio o meno, ha già innescato una significativa rotazione a livello regionale.
FIG. 1. Performance degli indici azionari ricalcolati da ottobre 20251
Valutazioni riviste, rendimenti in miglioramento
La seconda fase della crisi, ancora caratterizzata da incertezza, ha lasciato gli investitori alle prese con uno scenario di valutazioni sensibilmente cambiato. Rendimenti più elevati, uniti a una solida crescita degli utili, hanno favorito una rivalutazione delle aspettative di rendimento tra le diverse classi di attivo.
Nel reddito fisso, gli spread che avevano aperto l’anno su livelli particolarmente contenuti si sono ampliati in modo moderato. I rendimenti dei titoli di Stato incorporano ora un rischio inflattivo significativamente più elevato rispetto alle ipotesi pre‑crisi, restituendo attrattiva al reddito e creando punti di ingresso più equilibrati.
Anche nel mercato azionario le dinamiche di valutazione sono migliorate. Il rapporto prezzo/utili/crescita (PEG) è sceso da livelli elevati a valori inferiori alla media di lungo periodo, segnalando che la crescita degli utili sta ora recuperando l’espansione dei multipli. Anche laddove i multipli di valutazione abbiano parzialmente recuperato, il rafforzamento delle prospettive di crescita degli utili dovrebbe consentire agli investitori di guardare oltre le preoccupazioni legate alle valutazioni di breve termine.
Nel complesso, questi aggiustamenti paralleli sostengono aspettative di rendimento più elevate entro la fine dell’anno, sia attraverso un carry obbligazionario più interessante sia grazie a una crescita più robusta degli utili.
FIG. 2. Rapporto prezzo/utili/crescita (PEG) per i principali indici azionari (2011‑2026)2
Il ritorno dell’IA
La stagione degli utili del primo trimestre segna un chiaro punto di svolta per gli attivi legati all’IA. L’attenzione degli investitori si è spostata dalle nuove ondate di annunci sugli investimenti in conto capitale verso una crescita concreta degli utili. Questo cambio di focus ha riacceso il timore di restare esclusi dal tema dell’IA, sostenuto da driver più solidi rispetto alle fasi precedenti.
L’IA ha già profondamente modificato la composizione del settore tecnologico. Il software, un tempo dominante, ha ceduto terreno ai semiconduttori, che ora rappresentano il 48% del settore tech. Il peso del software si è pressoché dimezzato negli ultimi sei mesi, riflettendo la contrazione dei multipli. Al di fuori del comparto tecnologico, l’espansione dei data center emerge sempre più negli utili delle società dei materiali e delle infrastrutture.
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Anche le dinamiche regionali stanno evolvendo. Se negli Stati Uniti lo slancio degli utili tecnologici sembra essersi moderato nel corso dell’anno, i mercati emergenti continuano a offrire esposizione tecnologica con profili di crescita più solidi. In Europa, pur partendo da livelli più contenuti, si osserva un’accelerazione della crescita degli utili nel settore tech.
Nel complesso, la dinamica economica alla base del tema tecnologico rimane intatta, a sostegno della nostra convinzione che il 2026 dovrebbe restare un anno favorevole per gli utili e per la performance complessiva dei mercati.
FIG. 3. Tasso di crescita annuale degli utili aggregati per gli indici tecnologici MSCI3
Il nostro posizionamento tra le classi di attivo
Dopo una fase complessa, i nostri team di investimento stanno definendo il posizionamento core bilanciando l’aumento dei rischi sugli utili nel medio termine con il miglioramento delle condizioni di finanziamento di più lungo periodo.
Multi‑asset. Dopo una riduzione temporanea dell’esposizione al mercato durante il conflitto, il team All Roads ha avviato una graduale ricostruzione dell’esposizione di mercato verso il 140‑150%. L’allocazione si sta nuovamente orientando verso gli attivi ciclici (40%) rispetto agli strumenti di protezione al 60% (ricalcolati a 100%).
Reddito fisso. Il team Global Fixed Income mantiene un’impostazione complessivamente neutrale, con una sottoponderazione dei titoli sovrani, una preferenza per i Treasury Inflation‑Protected Securities (TIPS) rispetto ai Treasury statunitensi nominali e una sovraponderazione del debito dei mercati emergenti in valuta forte. L’esposizione al credito resta neutrale sia sull’investment grade sia sull’high yield, con un orientamento selettivo. Il team Asia Fixed Income è sovrappesato sulla duration e privilegia l’high yield difensivo. Il portafoglio risulta sovrappesato su India, materie prime e finanziari subordinati, e sottoponderato su Cina, Corea del Sud, Indonesia e Sud‑Est asiatico.
Obbligazioni convertibili. Il posizionamento resta costruttivo con sovrappeso su Stati Uniti e Cina. Il portafoglio della strategia globale è allineato a tre temi azionari ad alta convinzione: interesse strategico nazionale, hardware per l’IA e transizione energetica. L’esposizione invece è ridotta sulle società più sensibili alla spesa dei consumatori e ai prezzi del petrolio. I livelli di liquidità sono stati aumentati in previsione di nuove emissioni.
Azionario. Il team Global Equities ha aumentato il livello di rischio incrementando l’esposizione ai titoli IT a scapito dei beni di consumo discrezionali durante la volatilità di mercato. A livello regionale, l’esposizione si è spostata dalla Cina e dall’Europa verso Stati Uniti e Corea del Sud. I principali sovrappesi includono IT, servizi di comunicazione, beni di consumo di base e consumo discrezionale. Il team Sustainable Equities mantiene un’esposizione regionale neutrale, concentrandosi su temi quali i beneficiari degli investimenti in conto capitale legati all’IA, la crescente domanda di energia in Europa e i materiali per la transizione. Il team Swiss Equities ha incrementato l’esposizione complessiva, con sovrappeso in sanità, IT e industria, mantenendo un sottopeso in servizi di comunicazione, consumo discrezionale, finanziari, immobiliare e utilities. Il team Asia Equities ha rafforzato la propria convinzione in società di alta qualità a crescita stabile, privilegiando tecnologia, industriali diversificati e consumo discrezionale rispetto a immobiliare e utilities.
