global perspectives
L'effet de levier mondial croissant implique moins de résistance aux chocs.
L'augmentation de l'endettement mondial constatée depuis les années 2008/2009 a rendu le système économique global beaucoup moins résistant aux chocs liés aux revenus ou aux taux d'intérêt.
Depuis la fin de la crise financière, le monde a vu un accroissement phénoménal de l’effet de levier dans le secteur non financier. Selon la Banque des règlements internationaux (BRI), l’endettement des secteurs non financiers a progressé de 71 000 milliards d’USD depuis le premier trimestre de 2007. Ceci est dû à la fois à l’augmentation des dettes privées (40 milliards d’USD) et publiques (31 milliards d’USD). En conséquence, le ratio dette sur PIB est passé d’environ 210 % à 250 % durant la même période.
L’augmentation globale est importante, mais les mesures agrégées peuvent masquer ce qui se produit réellement au niveau d’un pays ou au niveau des secteurs d’activité. Certains pays comme l’Allemagne ont en réalité réduit leur endettement au cours de cette période, alors que des pays comme la Chine, le Canada, la France et Singapour ont massivement augmenté le leur. Dans le cas de la Chine, une nouvelle dose de stimulus, passant une fois de plus par un assouplissement du crédit, va certainement attirer l’attention sur le fardeau de la dette auquel est exposée l’économie.
Nombreux sont les investisseurs qui craignent que cet endettement accru ne soit à l’origine de la prochaine crise. Notre opinion est plus nuancée. Nous pensons que des niveaux d’endettement accrus rendent l’économie plus vulnérable à un choc, dont l’impact sur l’économie sera à son tour amplifié. Les investisseurs seront particulièrement attentifs à tout relèvement des taux d’intérêt, car plus de dette, notamment dans le secteur privé, signifie que l’économie peut être plus sensible aux variations du coût de la dette. Ceci est important en termes de politique monétaire, car un effet de levier accru abaisse le taux neutre (le niveau de taux auquel la politique monétaire n’est en mode ni restrictif ni stimulante).
Toutefois, les hausses de taux d’intérêt n’ont pas forcément un effet déstabilisant. Tant qu’elles sont progressives, les agents économiques adaptent leurs dépenses, ce qui se traduit par une diminution des dépenses discrétionnaires des ménages et des investissements et, des profits moindres pour les entreprises.
Le risque majeur est lorsque les taux d’intérêt augmentent brutalement ou qu’ils progressent plus vite qu’attendus par les marchés. Les banques centrales des pays très endettés le comprennent et ne se précipiteront vraisemblablement pas pour normaliser leur politique monétaire. Toutefois, le risque pourrait se matérialiser si les taux d’intérêt sont liés aux taux longs du marché et non au taux de la politique monétaire. Ceci signifie que la poursuite du resserrement du crédit par la Réserve fédérale, ou une augmentation brutale des rendements des obligations du trésor US pourraient entrainer une augmentation brutale du coût du crédit faisant monter les taux mondiaux, le choc de taux créant un effet d’entraînement.
De plus, les investisseurs qui s’inquiètent du haut niveau d’endettement oublient souvent le risque d’une baisse des revenus, laquelle, à notre avis, est potentiellement plus destructrice. Toute perte de revenu pourrait avoir un impact catastrophique sur la capacité des entités très endettées à assurer le service de la dette, entrainant des faillites. Ce scénario supposerait un choc exogène négatif, qui pourrait intervenir de différentes façons. En Chine, ce pourrait être une perte de revenus importante pour les exportateurs, suite à une escalade de la guerre commerciale, par exemple. En outre, le vrai danger est que le taux de faillites pourrait entraîner en retour des effets négatifs sur la croissance, provoquant de nouvelles pertes de revenus et de nouvelles faillites.
En l’état, nous ne pensons pas que 2019 verra se produire des effets négatifs liés à un choc majeur affectant un système mondial fortement endetté, mais nous prévoyons que ce problème restera un défi structurel alors que le cycle économique actuel arrive à maturité.
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