Ungleichheit, Populismus und Unabhängigkeit der Zentralbanken.

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Ungleichheit, Populismus und Unabhängigkeit der Zentralbanken.

Salman Ahmed, PhD - Chief Investment Strategist

Salman Ahmed, PhD

Chief Investment Strategist
Charles St-Arnaud - Senior Investment Strategist

Charles St-Arnaud

Senior Investment Strategist

Populismus gewinnt aufgrund der zunehmenden Ungleichheit an Einfluss und prägt weiterhin die politischen Entwicklungen in den wichtigsten Volkswirtschaften. Es gibt das Argument, dass die geldpolitischen Massnahmen der Notenbanken in Folge der globalen Finanzkrise stark zur Vertiefung der Kluft zwischen Arm und Reich beigetragen haben, da steigende Vermögenspreise ein zentraler Übertragungsmechanismus für Geldpolitik sind.

Auch der ehemalige Chef der US-Notenbank Ben Bernanke hat über dieses Thema geschrieben und wenig überraschend die vor zehn Jahren eingeschlagene Richtung der Geldpolitik verteidigt. Er ist der Ansicht, dass die Auswirkungen auf die Ungleichheit uneindeutig sind. Auch eine aktuelle Studie der EZB kam zu dem Schluss, dass die massiven Programme zum Ankauf von Vermögenswerten dazu beitrugen, die Ungleichheit zu verringern, weil sie für höheres Beschäftigungswachstum sorgen. Diese Frage wird jedoch heftig debattiert. Besonders nachdem Thomas Piketty gezeigt hat, dass, anders als man gemeinhin erwarten würde, entwickelte Volkswirtschaften nicht automatisch auch egalitärer werden.

Die Unabhängigkeit der Notenbanken dürfte ihren Höhepunkt überschritten haben

Dass Regierungen sich zunehmend konfrontativ zu Entscheidungen der Notenbanken äussern, ist unserer Meinung nach ein wichtiger Nebeneffekt des aufkommenden Populismus. Die ersten Anzeichen davon konnte man nach der Krise 2011/12 in der Eurozone erkennen, und seitdem hat es sich weiterverbreitet.  Präsident Trump hat kürzlich die Politik der Federal Reserve kritisiert, was ein Bruch mit den Normen der Präsidentschaft ist. Selbst in den Schwellenländern steht die Unabhängigkeit der Zentralbanken unter Druck. In Indien gibt es einen ernsthaften Konflikt zwischen der Reserve Bank of India (RBI) und der Regierung, und in Ländern wie der Türkei kann von einer unabhängigen Notenbank keine Rede mehr sein.

Wir sind der Meinung, dass Geldpolitik auch Faktoren, welche Populismus anfeuern, berücksichtigen sollte und darüber hinaus einsehen muss, dass Geldpolitik Auswirkungen auf die Ungleichheit hat. Auch wenn Notenbanken zu Recht darauf hinweisen, dass die Verteilung des Wohlstands nicht zu ihrem Mandat gehört, kann der, aus steigender Ungleichheit resultierende, Populismus zu politischen Entwicklungen führen, die einen massiven Einfluss auf die Effektivität der Geldpolitik haben. Die Unabhängigkeit der Zentralbanken war in den letzten 30 Jahren ein dominierendes Thema.  Doch angesichts des erstarkenden Populismus und dem abnehmenden Vertrauen, in von Experten geführte Institutionen, denken wir, dass in den Industrieländern die Unabhängigkeit der Notenbanken und der Geldpolitik zukünftig wieder abnehmen wird.

Ein aktuelles Beispiel dafür ist der sichtbare verstärkte Populismus in Deutschland, wo er inzwischen die politischen Entwicklungen bestimmt und Einfluss darauf haben könnte, wer zum nächsten EZB-Vorsitzenden gewählt wird. Und in den USA wäre es durchaus vorstellbar, dass sich der Konflikt zwischen dem Präsidenten und der Federal Reserve weiter zuspitzt, falls sich das Wachstum der US-Wirtschaft verlangsamt. Da der gespaltene Kongress den Spielraum für weitere Staatsausgaben oder Steuersenkungen einschränkt, wird sich der öffentliche Druck auf die Geldpolitik und ganz besonders auf die Entwicklung der Zinsen konzentrieren.

Der Populismus gewinnt weiterhin an Bedeutung, während Multilateralismus und Globalisierung an Rückhalt verlieren. Wir denken daher, dass die Notenbanken ihren engen Fokus auf die Inflation, und bei der US-Notenbank zusätzlich auch auf die Arbeitslosenrate, überdenken müssen. Hier zeigen sich deutliche Parallelen zu Entwicklungen in der Investmentbranche, bei denen es darum geht, welche Auswirkungen globale Herausforderungen im Bereich von Nachhaltigkeit und steigender sozialer Ungleichheit darauf haben, wie wir Anlagen verwalten und bewerten.

Notably, ex-Fed chair Ben Bernanke has been writing on this topic and, not surprisingly, defended the policy stance adopted 10 years ago. He argues the effects on inequality are not clear. Similarly, a recent study by the ECB concluded that the massive asset purchase programs helped reduce inequality by supporting employment growth. However, this topic has been a major source of debate, especially after Thomas Piketty’s well-argued case showed that, contrary to traditional wisdom, developed economies don’t automatically gravitate towards more egalitarian societies.

An important side-effect of rising populism and its appeal, in our view, has been an increase in aggressive rhetoric being adopted by governments on central bank policy making. This was first evident in the Eurozone following the 2011/12 crisis, and now appears more widespread. President Trump has recently criticized Federal Reserve policy, breaking with presidential norms. Even in emerging markets, central bank independence is under pressure. In India, there is a serious clash between the Reserve Bank of India (RBI) and the government, and independence has completely reversed in countries such as Turkey.

In our view, monetary policy will need to be sensitive to factors that fan populism, and accept the impact of monetary policy on inequality. Even if policy makers can rightly claim that distribution of wealth is outside the scope of their mandate, the political outcomes inequality-shaped populism can generate have a huge influence on the functioning of the monetary policy regime. Central bank independence has been a dominant theme over the last 30 years, but, given rising populism and increasing skepticism about the value of expert-led institutions, we think we are now past peak independence in central bank policy-making in the developed world.

Consider, for example, the rise in populism evident in Germany, which is now shaping political outcomes, and could affect who is chosen as the next ECB chair. Meanwhile, in the US, it is totally conceivable that tensions between the president and the Federal Reserve will rise further if the US economy slows down. As the divided Congress limits the scope for further government spending or tax cuts, public pressure will begin to focus on monetary policy, particularly on the level of interest rates.

Overall, as populism continues to rise and multilateralism and globalization lose support, we think central banks need to reconsider their narrow focus on inflation and, in the case of the Federal Reserve, unemployment-based objective functions. This has clear parallels with the movement in the investment industry to rethink how global sustainability challenges, including rising inequality, are impacting the way we manage and assess assets across time and geographies.

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