Die Entwicklung in diesem Jahr stellt weiterhin die beiden stärksten Anlegerüberzeugungen in Frage: dass steigende KI-Investitionen eine Marktkorrektur auslösen würden und dass der Ölpreisschock zu einer Stagflation führen würde. Bislang ist keines der beiden Szenarien eingetreten. Tatsächlich hat sich der Anstieg des Inflationsdrucks verlangsamt, während sich das Wachstum verstärkt hat. Gleichzeitig sprechen erste Anzeichen dafür, dass sich die Marktführerschaft über den Technologiesektor hinaus ausweiten könnte.
Höhere langfristige Zinsen sind nach wie vor eines der Hauptrisiken mit Auswirkungen sowohl für die Regierungen als auch für die Marktbewertungen. Gleichzeitig bleibt KI der wichtigste Impuls für das Gewinnwachstum. Wenn die KI-Investitionen die Gewinne allmählich auf breiterer Front unterstützen – was die aktuellen Marktpreise nahelegen –, könnten die Bewertungen in der zweiten Jahreshälfte gleichmässiger über verschiedene Sektoren hinweg steigen.
Das Konjunkturumfeld hat somit einen Schritt in Richtung eines Goldilocks-Szenarios gemacht: stärkeres Wachstum, weniger breit angelegter Inflationsdruck und erste Anzeichen einer sich ausweitenden Marktführerschaft. Die wichtigste Beschränkung sind nun die Kapitalkosten. Da Anleihen erneut mit Aktien konkurrieren, wird das Chancenspektrum für Anlegerinnen und Anleger attraktiver, aber auch anspruchsvoller.
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Unterstützung der Marktdynamik
Die anhaltenden Störungen in der Strasse von Hormuz haben die Anlegerinnen und Anleger dazu veranlasst, an ihrer Erwartung einer Stagflation festzuhalten. Einem Anstieg der Ölpreise um 80% seit Jahresbeginn stehen zwei bedeutende Ausgleichsfaktoren gegenüber: niedrigeres Lohnwachstum und höhere Produktivität. Letztere ist teilweise durch KI bedingt. Unterdessen haben sich Faktoren wie die Senkungen der Notenbankzinsen im vergangenen Jahr positiv auf das Wachstum ausgewirkt – zunächst in den USA und inzwischen auch weltweit (ohne China), wie Abbildung 1 zeigt.
Insgesamt ist der Anteil der globalen Daten, die auf einen höheren Inflationsdruck hindeuten, um 12% zurückgegangen (siehe Abbildung 1). Japan, die Schweiz und Grossbritannien bleiben mit einem Anstieg um 3%, 5% und 5% die Ausnahmen. Hier bereitet das Thema Stagflation den Anlegern nach wie vor Sorgen. In den Daten zeichnet sich jedoch zunehmend ein Goldilocks-Szenario ab, das die Marktdynamik unterstützt.
ABB. 1. Veränderung des prozentualen Anteils von guten Nachrichten für das Wachstum und der Breite des Inflationsdrucks seit Dezember 20251
KI dürfte künftig zu breiterem Wachstum führen
Die Gewinne im Technologiesektor sind dank KI seit Januar 2025 weltweit um rund 45% gestiegen. Damit übertrafen sie das Wachstum von rund 15% im weltweiten Industrie- und Konsumgütersektor (siehe Abbildung 2). Trendsignale zeigen jedoch, dass die Kursdynamik für Indizes ausserhalb des Technologiesektors aktuell stärker ausfällt als bei Indizes mit Technologiebezug. Dies deutet darauf hin, dass sich die Vorteile von KI allmählich ausweiten, insbesondere bei Industriewerten.
Diese Kursbewegungen müssen sich in der Berichtssaison für das 3. Quartal bestätigen. Die entscheidende Frage lautet nicht mehr, ob KI weiterhin für Gewinnwachstum sorgen kann, sondern ob ihre Auswirkungen auf die Produktivität und die Investitionen allmählich auch die Gewinne in anderen Bereichen unterstützen. Unseres Erachtens ist dies der Fall.
ABB. 2. Gewinnwachstum und Trendsignale für Indizes mit und ohne Technologiebezug2
Neubewertung des globalen Risiko-Rendite-Chancenspektrums
Wie wir mehrfach gezeigt haben, sind die Renditen am langen Ende über verschiedene Märkte hinweg gestiegen. Dies ist nicht auf die Inflation, sondern auf die Normalisierung der Realzinsen und zunehmend auch auf einen Wiederanstieg der Laufzeitprämien zurückzuführen (siehe Abbildung 3). Die Emission von Unternehmens- und Staatsanleihen sorgt für zusätzlichen Druck, da die Fixed-Income-Märkte dadurch mehr Kapital aufnehmen müssen.
Der Anleihen-Carry ist so weit fortgeschritten, dass die Effizienzgrenze inzwischen nahezu flach ist: Anlagen mit ganz unterschiedlichen Risikoniveaus (Anleihen und Aktien) bieten recht ähnliche erwartete Renditen (Abbildung 3). Dies spricht zunehmend dafür, dass langfristig orientierte Anlegerinnen und Anleger sich die über die Duration verfügbaren Renditen von auf Dollar und Euro lautenden Anleihen sichern sollten. Dies ebnet diversifizierten Anlegern den Weg für eine höhere und ausgewogenere Performance.
ABB. 3. Risiko-Rendite-Dynamik und 10-jährige US-Rendite3
Unsere Positionierung für Aktien-, Anleihen-, Wandelanleihen- und Multi-Asset-Strategien4
Gesteigertes Wachstum, anhaltende Gewinndynamik und eine erste Ausweitung von Wachstum und Gewinnen über den Technologiesektor hinaus unterstützen eine konstruktive Haltung. Unsere Anlageteams überwachen das zyklische Engagement und das potenzielle Zinsrisiko. Gleichzeitig sprechen höhere Realrenditen und der erneute Wettbewerb zwischen Anleihen und Aktien für eine höhere Selektivität als in einer früheren Phase des Zyklus.
Multi-Asset: Das Marktengagement bleibt stabil bei rund 165%. Die Positionierung ist nach wie vor ausgewogen mit einer leichten Übergewichtung von rund 3% bei Aktien in Mandaten mit Referenzindex. Unser Team All Roads beurteilt zyklische Werte weiterhin konstruktiv, während KI-Bewertungen, Inflation und Zinsvolatilität nach wie vor zentrale Risiken sind.
Festverzinsliche: Unser Team Global Fixed Income hat Staatsanleihen von einer Untergewichtung auf neutral umgeschichtet und behält die Übergewichtung von Schwellenländeranleihen in Hartwährung bei. Es bevorzugt nach wie vor Euro- und britische Zinsen gegenüber dem US-Dollar sowie inflationsgeschützte US-Staatsanleihen (Treasury Inflation Protected Securities, TIPS) gegenüber nominalen US-Staatsanleihen. Das Engagement in Investment-Grade- und Hochzinsanleihen ist neutral mit einer Präferenz für US- gegenüber europäischen Hochzinsanleihen. Fallen Angels und europäische Immobilien sind Schwerpunkte, während Tech-Hyperscaler auf ihre Marktgewichtung begrenzt werden. Unser Team Asia Fixed Income hält an einer positiven Durations- und Credit-Positionierung fest. Zudem bevorzugt es asiatische Hochzinsanleihen aufgrund des Spielraums für eine Verengung der Spreads und des attraktiven Spreadpuffers gegenüber US-Hochzinsanleihen. Starke technische Faktoren, die Verbesserung der Fundamentaldaten und solidere Kreditprofile mit Ausfallraten von nahe Null stützen die Anlageklasse weiterhin.
Wandelanleihen: Unser Team Global Convertible Bonds ist gegenüber den USA positiv und gegenüber Europa und China neutral eingestellt. In Japan und Asien hält es ausgewählte KI-Engagements. Zu den Schwerpunkten zählen strategische Interessen, Halbleiter, KI-Hardware und -Infrastruktur, Energiewende, High Performance Computing, KI-Software und Cybersicherheit. Gegenüber dem Automobilsektor, Nahrungsmitteln und Getränken sowie dem chinesischen Konsumsektor ist das Team negativ eingestellt.
Aktien: Starkes Wachstum des Gewinns je Aktie im Jahr 2026 und die Verbesserung der geopolitischen Lage unterstützen die Aktienrally. Unser Team Global Equities beurteilt den Informationstechnologiesektor in den USA und Asien (insbesondere Japan, Korea und China) positiv, ist gegenüber Industriewerten neutral eingestellt und in europäischen Nicht-Basiskonsumgütern und Basiskonsumgütern untergewichtet. Das Team Sustainable Equities hält hochwertige Engagements im KI-Bereich und diversifiziert durch ausgewählte Industriewerte mit KI-Bezug und Software-Titel mit KI-resilienten Wettbewerbsvorsprüngen. Es hält an seiner Netto-Long-Position in Nicht-Basiskonsumgütern gegenüber Basiskonsumgütern fest. Das Team bevorzugt den digitalen Konsum sowie digitale Plattformen und hat seine Position in wichtigen Regionalbanken aufgestockt. Unser Team Asia Equities bleibt vollumfänglich in einer breiten Sektorallokation investiert. Es bevorzugt insbesondere in China und Korea Technologie- und Plattformtechnologieunternehmen gegenüber Immobilien und Versorgern und stockt seine Position in langfristigen Wachstumswerten im Finanzsektor auf. Unser Team Swiss Equities schliesslich ist vollständig investiert und hält eine Übergewichtung in den Sektoren Gesundheit, Industrie und Informationstechnologie. In Kommunikationsdiensten, Nicht-Basiskonsumgütern, Finanzwerten, Immobilien und Versorgern ist es dagegen untergewichtet.
