Les perspectives de croissance économique se détériorent à mesure que d’importants risques émergent

Les bouleversements n’ont pas manqué depuis le début de l’année. Maintenant que le calme commence à revenir, l’heure est venue de faire le bilan des six derniers mois et de la manière dont ils ont impacté les forces macroéconomiques mondiales et les perspectives des marchés. Marqué par les droits de douane imposés par la Maison-Blanche, le projet de loi budgétaire de Donald Trump, la flambée des risques géopolitiques au Moyen-Orient et le rebond accéléré des marchés, le premier semestre 2025 s’est montré pour le moins agité. 

A la fin de l’an dernier, notre scénario pour 2025 était simplement celui d’une légère reprise. L’inflation nous semblait vouée à rester au-delà des 2% et la croissance en dehors des Etats-Unis était susceptible de donner des signes d’amélioration. Aujourd’hui, nous devons examiner les facteurs clés appelés à influencer la tendance au second semestre de cette année, que nous caractérisons comme une période de croissance résiliente. Cette opinion plus modérée concernant la croissance n’est pas sans conséquences pour les marchés financiers et les portefeuilles, et s’accompagne d’un ensemble de risques.

Notre scénario de référence : une croissance résiliente

Alors que l’un des principaux risques que nous identifions pour 2025 (une guerre commerciale) se concrétise rapidement, l’incertitude macroéconomique qui en découle a affecté les secteurs manufacturier et des services et, surtout, les perspectives à venir. Cette détérioration des perspectives apparaît de plus en plus dans les signaux de nos indicateurs en temps réel, comme le montre la figure 1, ainsi que la révision des prévisions de croissance des économistes du Fonds monétaire international (FMI) pour 2025 comparé à 2024. Cependant, cette décélération reste d’ampleur relativement modeste et nous continuons de juger résilientes les conditions actuelles de la croissance. 

GRAPHIQUE 1. Signaux de nos indicateurs propriétaires de la croissance en temps réel dans différentes zones économiques et prévisions de croissance du FMI¹

Le scénario concernant l’inflation a lui aussi évolué considérablement. La réaction initiale des économistes à la guerre commerciale a été de redouter une hausse substantielle de l’inflation aux Etats-Unis. A la fin du deuxième trimestre toutefois, cet effet anticipé n’apparaît aucunement. Cette situation est en phase avec notre analyse historique : lorsque les droits de douane augmentent de plus de 3%, l’impact négatif sur la demande est généralement plus important que l’impact positif sur l’inflation. L’inflation retrouve sa fourchette escomptée dans l’ensemble des pays, ce qui globalement est une bonne nouvelle. La normalisation de l’inflation confère un répit aux banques centrales. Bien qu’une politique monétaire accommodante prévaut, des hésitations se manifestent du fait de l’incertitude qui découle actuellement des risques géopolitiques.

Ce contexte crée des opportunités pour les stratégies d’investissement diversifiées, notamment celles dont le champ s’étend au-delà des allocations traditionnelles aux marchés développés.

Scénario de risque : atterrissage brutal

Nous anticipons néanmoins trois facteurs qui pourraient nous amener à réduire nos prévisions de croissance à des niveaux compatibles avec un atterrissage brutal. 

1. La question de la dette est une préoccupation évidente, sachant que les efforts visant à maîtriser les finances publiques ont été abandonnés pour la plupart. Nous distinguons l’accroissement de la dette visant à stimuler une expansion économique de la dette qui résulte tout bonnement d’une mauvaise maîtrise de la dépense publique.
2. L’impact des droits de douane sur la croissance devrait commencer à se faire sentir aux troisième et quatrième trimestres. Cette phase demeure incertaine, mais le consensus semble actuellement écarter tout impact potentiel. 
3. Déjà tendues au début de l’année, les valorisations ont connu des ajustements face aux craintes de guerre commerciale et au report des taxes douanières, mais retrouvent désormais des niveaux élevés. 

La convergence de ces trois facteurs de risque augure d’un scénario macroéconomique lourd de conséquences pour les marchés, à savoir la possibilité d’un atterrissage brutal. Si ce scénario venait à se concrétiser, le profil de performance des différentes classes d’actifs s’écarterait considérablement de notre hypothèse de référence anticipant une croissance résiliente. Il nous faudrait alors revoir substantiellement nos prévisions de performance, avec des conséquences particulièrement négatives pour les actifs cycliques tels que les actions et les matières premières. A l’inverse, les instruments obligataires, y compris les obligations convertibles, seraient susceptibles de bénéficier globalement de ce contexte, les émissions de qualité supérieure en profitant au premier chef. 

En savoir plus: Des obligations convertibles pour naviguer l’incertitude

Un possible rééquilibrage des marchés en faveur des obligations au second semestre

Alors que nous nous arrêtons sur le premier semestre 2025, il apparaît clairement que le paysage économique mondial a connu une transformation considérable. Notre scénario initial tablant sur une légère reprise a changé pour ce que nous appelons désormais une croissance résiliente. Nous devons toutefois rester vigilants concernant les trois facteurs de risque majeurs susceptibles d’entraîner un atterrissage brutal. Ces craintes se sont déjà traduites par une volatilité tangible des marchés tout au long du premier semestre de cette année. L’éventuelle aggravation de l’un de ces facteurs pourrait considérablement modifier notre scénario de référence, provoquant potentiellement d’importantes corrections des marchés. 

La figure 2, qui présente une analyse comparative des performances depuis le début de l’année et de celles escomptées, fait apparaître une divergence intéressante : alors que les marchés des actions ont surpassé nos attentes, les actifs obligataires ont quant à eux nettement sous-performé. Ce déséquilibre pourrait laisser penser que les marchés intègrent une bonne partie du scénario positif concernant la croissance tout en sous-estimant les avantages potentiels de la diversification que peut apporter une exposition aux obligations de qualité. 

GRAPHIQUE 2. Evolution des performances attendues par rapport au scénario d’une légère reprise²  

 Au second semestre 2025, nous anticipons un rééquilibrage progressif du contexte économique, dans lequel les obligations pourraient jouer un rôle clé en apportant à la fois une protection aux portefeuilles et des performances relatives attractives. L’inflation demeurant contenue et les niveaux d’endettement public restant, dans l’ensemble, soutenables, les obligations sont susceptibles de contribuer plus favorablement à la performance des portefeuilles d’ici la fin de l’année.