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Asiatische Anleihen: Neupositionierung in Schwellenländer-anleihen

30. Mai 2022

Asia Fixed Income team

In diesem vierten Artikel einer Serie auf Basis unseres jüngsten Researchpapiers befassen wir uns damit, wie Anleger ihre Portfolios neu ausrichten sollten, um den asiatisch-pazifischen Raum ins Zentrum ihrer Allokationen in Schwellenländern zu stellen. In früheren Artikeln untersuchten wir die strukturellen Faktoren, die das Wachstum der Anlageklasse antreiben, die Diversifizierungsvorteile, die sie bietet und wie sie eine Kernallokation in Anleihen effizienter machen könnte. In der letzten Publikation unserer Serie werfen wir einen Blick auf die Zukunft asiatischer Anleihen und geben einen Überblick über massgebliche Indizes und Benchmarks.

Gut zu wissen:
•   Der Einmarsch Russlands in der Ukraine veränderte die geopolitische Landschaft und macht russische Vermögenswerte uninvestierbar. Dieses äusserst unwahrscheinliche Risikoereignis folgt auf eine Abschwächung der Bonitätskennzahlen von Schwellenländern, die bereits seit 2013-2014 andauert.
•   Asien hat sich aus makroökonomischer Perspektive relativ gut gehalten, da die Region über starke staatliche Finanzpuffer verfügt und in der Lage ist, eine Inflation zu verkraften, während die Wirtschaft weiter mit ansehnlichen Jahresraten wächst.
•   Unseres Erachtens sollten Anleger ihre Portfolios neu ausrichten und bei Schwellenländeranleihen selektiver vorgehen. Insbesondere sollten sie sich von Indizes für die Anlageklasse lösen, die zunehmend eine Barbell-Form aufweisen, und die asiatisch-pazifische Region ins Zentrum ihrer Allokationen in Schwellenländern stellen.

Die makroökonomische Robustheit Asiens gegenüber anderen Schwellenländern spricht für eine langfristige Neupositionierung

Unseres Erachtens hat der Einmarsch Russlands in der Ukraine im Februar 2022 die geopolitische Landschaft auf Jahre hinaus verändert. Die Sanktionen gegen Russland hatten erhebliche Auswirkungen für Anleihenanleger, da russische Vermögenswerte aus dem investierbaren Universum ausgeschlossen wurden.

Wertpapiere aus Russland und Belarus wurden per 31. März 2022 aus massgeblichen Indizes für Anleihen der Schwellenländer (Emerging Markets, EM) verbannt. Dies betraf auch die EM-Anleihenindizes von JP Morgan, wie den EMBI und den CEMBI. Die effektive Abschreibung russischer Vermögenswerte hatte erhebliche Auswirkungen: Vor dem Krieg, per 31. Dezember 2021, hatte Russland ein Gewicht von rund 5% in den Indizes für EM-Unternehmensanleihen (wie dem JPM CEMBI) und 10% im reinen Staatsanleihenindex USD JPM GBI EM Diversified.

Dieses Extremereignis folgt auf eine mehrjährige Abschwächung der Bonitätskennzahlen von EM-Staatsanleihen seit 2013-2014 und verstärkt die von der Covid-19-Krise angetriebene Verschlechterung. Seit der Pandemie von 2020 waren viele Schwellenländer mit weiteren Belastungen der Staatsfinanzen, einem ungünstigen Verhältnis zwischen Wachstum und Inflation und einer höheren Verschuldung konfrontiert, was zur Herabstufung ihrer Länderratings führte. In den letzten zehn Jahren haben zahlreiche Schwellenländer ihren Investment-Grade-Status (IG) verloren, darunter Brasilien, Russland, die Türkei und Südafrika.

Inmitten dieses Abwärtssogs hat sich Asien aus makroökonomischer Perspektive relativ gut gehalten: Die Region verfügt über starke staatliche Finanzpuffer und ist in der Lage, eine Inflation zu verkraften, während die Wirtschaft weiter mit ansehnlichen Jahresraten von rund 5% wächst.

EM-Anleger sollten unserer Meinung nach aus diesen Entwicklungen wichtige längerfristige Konsequenzen ziehen:

Die Region GUS¹, Zentral- und Osteuropa ist weitgehend uninvestierbar
- Russland und Belarus wurden mit Sanktionen belegt und aus Indizes ausgeschlossen.
- Die Ukraine befindet sich nach wie vor im Krieg und die übrige Region GUS, Zentral- und Osteuropa bleibt problematisch (insbesondere russlandfreundliche zentraleuropäische Staaten).

Die Streuung nimmt exponentiell zu
- Wir erkennen ein wachsendes Restrukturierungsrisiko in Schwellenländern mit spekulativem Rating (HY), die Nettorohstoffimporteure sind. Gründe dafür sind die hohe Inflation, die restriktiveren externen Finanzierungsmärkte und die daraus resultierende Verschlechterung der Bonität.
- Die Türkei, Ägypten und bestimmte afrikanische Staaten weisen einen ungünstigen Mix aus Inflation und Wachstum auf.
- Einige Länder, wie Sri Lanka, Sambia, Kenia und Ghana, könnten zu neuen potenziellen Ausfallkandidaten werden.
- In grossen lateinamerikanischen Ländern wie Brasilien, Chile und Peru wächst das politische Risiko.
- IG-Staatsanleihen mit starken staatlichen Finanzpuffern und Rohstoffexporteure sind am besten gerüstet, um mit dem veränderten Inflations- und Wachstumsumfeld zurechtzukommen.

EM-Anleihenindizes könnten zunehmend eine Barbell-Form mit hohen Gewichtungen an den Enden des Spektrums aufweisen
- Die Indizes für EM-Staatsanleihen weisen zunehmend grössere Unterschiede auf: Auf der einen Seite stehen Anleihen, deren Bonität sich verschlechtert, während ihre Risikoprämien (Spreads) steigen. Einige der Emittenten sind neue Ausfallkandidaten. Auf der anderen Seite finden wir teure Anleihen mit erheblich engeren Kreditspreads, die durch höhere Rohstoffpreise unterstützt werden.
- IG-Staatsanleihen von Rohstoffexporteuren mit soliden Staatsfinanzen dürften davon profitieren. Dazu zählen auch längerfristige Anleihen, die niedrige Renditen und Spreads im Vergleich zu US-Treasuries aufweisen.
- Sub-Investment-Grade-Staatsanleihen (insbesondere von Nationen mit niedrigeren Ratings, einschliesslich der Kategorie B) sind mit Herabstufungs- und Restrukturierungsrisiken konfrontiert.

Welche asiatischen Volkswirtschaften dürften die Inflation besser verkraften?

Da die Preise weltweit steigen, ist die Fähigkeit, dem Inflationsdruck standzuhalten, entscheidend. Nach unserer Beurteilung sollten die Länder und Regionen in Abbildung 1 mittel- bis langfristig besser aufgestellt sein, eine Inflation zu verkraften. Sie verfügen über höhere Devisenreserven, passable Wachstumspuffer, grosse Binnenmärkte und einen starken institutionellen Rahmen. Daher unterliegen sie in unseren Augen einem erheblich geringeren langfristigen Herabstufungsrisiko.

Abb. 1. Staaten, die der Inflation besser standhalten dürften

Land/Region	Auswirkungen der Inflation und mildernde Faktoren
China	Bedeutender Ölimporteur. Die Minderung des Leistungsbilanzüberschusses durch die höheren Ölpreise ist verkraftbar. Dank ausreichender Polster in der Staatskasse kann sich die Regierung trotz Covid und der Verlangsamung im Immobiliensektor auf die Ankurbelung des Wachstums konzentrieren.
Indien	Die höheren Ölpreise belasten das Leistungsbilanzdefizit und beeinträchtigen die Fähigkeit, die höhere Inflation weiterzureichen. Die Regierung hat die Treibstoffsubventionen für Verbraucher und Unternehmen jedoch 2015 eingestellt. Umfangreicheres, offensives Programm zur Entwicklung erneuerbarer Energien. Progressive und vorsichtige Budgetierung staatlicher Programme zur Ankurbelung des Wachstums durch höhere Investitionen.
Indonesien	Bedeutender Nutzniesser der höheren Rohstoff- und Energiepreise. Nettoexporteur vieler Rohstoffe. Starke externe Puffer (Devisenreserven) und robuste Treiber für das Binnenwachstum.
Thailand	Starke fiskalische und externe Puffer. Bleibt eine Industrie- und Automobildrehscheibe für die ASEAN-Region. Nettoimporteur von Öl, erwirtschaftet aber kleine Leistungsbilanzüberschüsse.
Malaysia	Profitiert als Netto-Rohstoffexporteur von höheren Energiepreisen. Vielfältige Wirtschaft mit hoher industrieller Produktion, aber etwas schwächer werdenden Finanzkennzahlen.
Asiatische Industrieländer (Rohstoffimporteure)	Korea, Taiwan, Singapur, Hongkong und Japan haben starke Puffer, um zyklischen Inflationsschocks zu begegnen.
Australien	Starkes AAA-Rating und diversifizierte Wirtschaft mit Rückenwind durch Rohstoffe.
Naher Osten	Profitiert von anhaltend höheren Rohstoffpreisen und beschleunigten Reformprogrammen sowie von der Wachstumsdynamik in Ländern wie Saudi-Arabien, Oman, den Vereinigten Arabischen Emiraten und Katar.

Quelle: LOIM. Nur zur Veranschaulichung.

Angesichts dieser Faktoren sollten Anleger mit Engagements in Schwellenländeranleihen ihre Portfolios umschichten. Insbesondere empfehlen wir folgende Massnahmen:

Selektiveres Vorgehen bei Schwellenländeranleihen. Unseres Erachtens besteht eine grössere Notwendigkeit von massgeschneiderten Anlageansätzen für das breitere EM-Universum, um strukturell gefährdete Marktbereiche zu vermeiden.
Von EM-Indizes mit zunehmender Barbell-Struktur abrücken. Anleger sollten sich aus Indizes zurückziehen, die vor Jahren eine einheitlichere Zusammensetzung aufwiesen, aber nun zunehmend höhere Gewichtungen an den extremen Enden des Qualitätsspektrums aufweisen, wie der EMBI für Staatsanleihen in Hartwährungen. Der EMBI wies früher ein Investment-Grade-Rating auf, ist aber mittlerweile in den Hochzinsbereich abgerutscht, und immer mehr Titel im Index sind von Rating-Herabstufungen betroffen. Für Anleger wäre es nach unserer Auffassung vorteilhaft, ihre Allokationen in Investment-Grade-Anleihen aus Asien und Schwellenländern klar zu definieren und sorgfältig ausgewählte Hochzins-Staats- und -Unternehmensanleihen zu halten.
Asien-Pazifik-Region im Zentrum von EM-Allokationen. Die Asien-Pazifik-Region und die Länder des Golf-Kooperationsrats²verfügen über robustere makroökonomische Polster und ihre Schuldentragfähigkeit sollte erheblich widerstandsfähiger sein, da Asien nach wie vor das Zentrum des Wachstums und der Nachfrage ist.

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Quellen

[1] GUS steht für die Gemeinschaft Unabhängiger Staaten, die nach der Auflösung der Sowjetunion im Jahr 1991 gebildet wurde.

[2] Zum Golf-Kooperationsrat gehören die Vereinigten Arabischen Emirate, Saudi-Arabien, Katar, Oman, Kuwait und Bahrain.

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