Schweizer Unternehmensanleihen: Spotlight auf Inflation und ESG

    investment viewpoints

    Schweizer Unternehmens- anleihen: Spotlight auf Inflation und ESG

    Markus Thöny - Head of Swiss Fixed Income

    Markus Thöny

    Head of Swiss Fixed Income
    Philipp Burckhardt, CFA - Fixed Income Strategist and Portfolio Manager

    Philipp Burckhardt, CFA

    Fixed Income Strategist and Portfolio Manager
    David Perez, CFA - Senior Portfolio Manager.

    David Perez, CFA

    Senior Portfolio Manager.

    Entsprechend unserem ganzheitlichen Ansatz gehen wir auf zwei Themen ein, mit denen sich Investoren in Schweizer Unternehmensanleihen heute konfrontiert sehen. Wie könnten unsere Schweizer Strategien angesichts der sich weltweit verschärfenden Inflationsdebatte von einer strukturellen Einbindung von Kreditrisiken profitieren? Wie können wir uns inmitten unvollständiger ESG-Analysen aktiv mit Schweizer Emittenten auseinandersetzen, um ein vollständigeres Bild zu erhalten?

     

    Während die globale wirtschaftliche Erholung an Fahrt gewinnt, hat die steigende Inflation eine breite Debatte darüber ausgelöst, ob sich die Preissteigerungen als vorübergehend oder dauerhaft erweisen werden. Für uns stellt sich vor allem die Frage, ob die Zentralbanken rechtzeitig und richtig auf die Inflation reagieren werden. Die US-Notenbank hat bereits darauf hingedeutet, dass erste Zinserhöhungen in den USA 2023 zu erwarten sind, was die Nervosität der Märkte etwas beruhigt. Wir gehen davon aus, dass das Fed seinen Zeitplan für die Reduzierung der quantitativen Lockerung im nächsten Monat konkretisieren wird, weisen jedoch darauf hin, dass eine so wichtige Mitteilung über eine mögliche zukünftige Reduzierung der Wertpapierkäufe häufig zu Volatilität am Markt führt.

    Unser Basisszenario erwartet zwar eine Fortsetzung der Erholung, sieht sich aber unzähligen Risiken ausgesetzt, die sich aus der Delta-Variante und der Wirksamkeit der Impfstoffe, der Wiedereröffnung der Volkswirtschaften, dem Beschäftigungswachstum, dem Verlauf der Inflation sowie der Zielerreichung der fiskalischen Anreize ergeben. Prognosen dürfte in diesem Umfeld schwierig sein. Während die hohe Unsicherheit anhält, beginnen Volatilitätskennzahlen nur langsam, die zunehmenden Risiken im Zusammenhang mit Pandemievarianten einzupreisen. Dies ändert jedoch nichts an unserer Meinung, dass die Investoren weiterhin an die Wirksamkeit der Zentralbanken- und Regierungsmassnahmen glauben.

     

    Globale Themen beeinflussen die Schweizer Inflation

    Wie in der Vergangenheit werden die globalen Entwicklungen wahrscheinlich den Ton für die Inflationsentwicklung in der Schweiz angeben. Der Preisanstieg in der Schweiz wird vorwiegend über den Schweizer Franken importiert, während sich die inländische Inflation, die seit mehr als einem Jahrzehnt 0,5% kaum übersteigt, in Grenzen hält (siehe Abbildung 1). Die Schweizerische Nationalbank (SNB) bekräftigt weiterhin, dass der Franken „hoch bewertet“ bleibt; wir stellen jedoch fest, dass die Währung in letzter Zeit gegenüber einem handelsgewichteten Währungskorb an Wert einbüsste. Dies führte indessen noch nicht zu Preissteigerungen und macht es wahrscheinlich, dass die SNB ihr Inflationsziel von 2% weiterhin unterschreiten wird, was im Einklang mit den eigenen Inflationsprognosen der Zentralbank steht.

     

    Abbildung 1. Importierte vs. inländische Inflation in der SchweizSwiss-Credit-domestic-v-imported_DE.png

    Quelle: LOIM, Bloomberg. Dient nur zur Veranschaulichung. Daten per Mai 2021.

     

    Im Allgemeinen entwickelte sich die Schweizer Wirtschaft gut. Sie erlitt lediglich einen minimalen BIP-Tiefpunkt aufgrund der Pandemie und nimmt aktuell wieder deutlich Fahrt auf. Insofern wird die nur leicht negative BIP-Kennzahl im zweiten Quartal die SNB wahrscheinlich in die Lage versetzen, ihr Ziel von 3,5% für das Gesamtjahr 2021 besser zu erreichen.

    In der Zwischenzeit tauchen Fragen über die Eignung der SNB-Instrumente auf. Angesichts des tief negativen Leitzinses von -0,75% favorisierte die Bank Interventionen an den Devisenmärkten zur Abwertung des Frankens. Bisher verfehlte die Geldpolitik jedoch das Ziel der Preisstabilität, was die Frage aufwirft, wie lange sie diesen Weg noch gehen kann, bevor sich ihre Abwägungzwischen Risiko und Ertrag ändert.

    Bedenken hinsichtlich der längerfristigen Inflation oder des unklaren Zeitplans für das Tapering in den USA könnten sich auf CHF-Anleihenportfolios auswirken, insbesondere auf solche mit langer Duration. Für vergleichbare Renditen ziehen wir Kredit- den Zinsrisiken vor, indem wir uns vorsichtig im Kreditspektrum nach unten bewegen. Diese Präferenz ermöglicht es uns, zusätzlich von der historisch negativen Korrelation zwischen Zinsen und Spreads zu profitieren, und mindert das Durationsrisiko, welches stärker von Korrelationen und globalen Entwicklungen abhängig sein könnte.

     

    Engagement zur Verbesserung der ESG-Analyse

    Das Management von Durations- und Kreditrisiken ist ein Teil unseres ganzheitlichen Ansatzes zum Aufbau von Portfolios, die darauf abzielen, dort Renditen1 zu erzielen, wo diese tief sind, und gleichzeitig das unternehmensweite Engagement für Nachhaltigkeit von LOIM zu erfüllen. Nachhaltigkeit ist Teil unserer DNA und zieht sich durch alles hindurch, was wir tun – von der Verwaltung der Vermögenswerte unserer Kunden bis zur Führung unseres Unternehmens. Ein wichtiger Schwerpunkt für das Schweizer Fixed-Income-Team ist die Zusammenarbeit mit Emittenten, ein Bereich, der unserer Ansicht nach aufgrund der Besonderheiten des Schweizer Marktes an Bedeutung gewonnen hat.

    Das Universum der auf CHF lautenden Unternehmensanleihen besteht aus vielen kleinen und mittleren Unternehmen, von denen ein Grossteil nicht börsennotiert sind. Infolgedessen ist der Einblick in die Umwelt-, Sozial- und Governance-Qualitäten (ESG) dieser Unternehmen oft unvollständig. Die von diesen Unternehmen selbst gemachten Angaben, beispielsweise zu Kohlendioxidemissionen oder zum Wasserverbrauch, sind in der Regel eher begrenzt. Ebenso ist die Abdeckung solcher Unternehmen durch Drittanbieter (wie Sustainalytics, Inrate und Trucost) eingeschränkter. Dies bedeutet, dass in der Regel weniger Details „von der Stange“ verfügbar sind, und erfordert zusätzliches Engagement und Analysen.

    Abbildung 2 schlüsselt die ESG-Abdeckung des SBI-Investment-Grade-Index für Unternehmensanleihen auf und verdeutlicht, dass nur ein kleiner Teil des Marktes von traditionellen Anbietern wie Sustainalytics abgedeckt wird. Während einige Lücken durch die Nutzung anderer Anbieter wie Inrate gefüllt werden können, bleibt es schwierig, ein umfassendes Bild zu erhalten, was die direkte Kommunikation mit den Emittenten unerlässlich macht.

     

    Abbildung 2. Aufschlüsselung durch LOIM der ESG-Berichterstattung im SBI AAA-BBB Index

    Swiss-Credit-ESG-coverage_DE.png

    Quelle: SIX, LOIM-Berechnungen. Daten per 30. Juni 2021. 

     

    Offenlegung und Rechenschaftspflicht

    Wir streben eine umfassendere Abdeckung an, indem wir Sustainalytics, Inrate und Trucost (sofern verfügbar) nutzen, dies aber mit unserer Analyse und unserem Engagement kombinieren, um eine höhere Genauigkeit bei unseren ESG- und Nachhaltigkeitsbewertungen zu erreichen. So erhalten Investoren ein möglichst vollständiges Bild. Unser Engagement bei kleineren Emittenten erstreckt sich auf zwei Hauptbereiche:

    • Förderung einer besseren Offenlegung und Transparenz von ESG-Praktiken anhand quantitativer Ziele. Unser Ziel ist es, Diskussionen zu beginnen oder zu verstärken, um Unternehmen für die Notwendigkeit zu sensibilisieren, Informationen über ihre Geschäftspraktiken umfassend zu kommunizieren. Solche Diskussionen sind kooperativ, und wir versuchen, unsere Unterstützung und Expertise sowohl aus der Nachhaltigkeits-, der Investment als auch der Engagement-Perspektive zu teilen – letztere durch unsere Stewardship-Spezialisten.
    • Förderung einer grösseren Verantwortung der Unternehmen und ihres Engagements für die Veröffentlichung regelmässiger Nachhaltigkeitsberichte mit konkreten Zielen. Dies könnte beispielsweise bedeuten, das Engagement eines Unternehmens für die Dekarbonisierung zu verstärken und den Temperaturverlauf eines Unternehmens mit den Zielen des Übereinkommens von Paris in Einklang zu bringen. Wir stützen uns auf die Oxford-Martin-Prinzipien für klimabewusste Investitionen als richtungsgebenden Rahmen für unsere Stewardship-Aktivitäten, um sicherzugehen, dass die Unternehmen die für eine CO2-neutrale Wirtschaft erforderlichen Massnahmen verstehen und in ihre Geschäftsstrategien und -praktiken integrieren.

    Unser Engagement wird von unserer Überzeugung angetrieben, dass das Verständnis der Ausrichtung von Unternehmen auf die sich abzeichnenden Nachhaltigkeitsherausforderungen der Schlüssel für die Bewertung ihrer Risikoposition ist. Wir glauben auch, dass wir über rückwärtsgerichtete Metriken hinausgehen müssen, um solche Risiken zu verstehen. Zukunftsgerichtete Kennzahlen sagen uns nicht, wo ein Unternehmen heute steht, sondern in welche Richtung es sich bewegt, und helfen uns, die Zukunftsfähigkeit eines Unternehmens zu beurteilen. 

    Hierbei nutzen wir zum Beispiel unsere Fähigkeit, die Ausrichtung der Emissionspfade von Unternehmen an relevanten Dekarbonisierungspfaden zu bewerten. Indem wir die aktuellen und selbst deklarierten Fortschritte und Verpflichtungen eines Unternehmens bei der Dekarbonisierung bewerten, können wir beginnen, die Unternehmen zu identifizieren, die am besten positioniert sind, aus dem Klimawandel Kapital zu schlagen. Zudem können wir auf diese Weise spezifische und systemische Risiken für jene Unternehmen erkennen, die die Dringlichkeit und die Art des Übergangs zu einer Netto-Null-Wirtschaft nicht verstanden haben.

    Die Zusammenarbeit mit Emittenten erfordert einen kontinuierlichen Dialog, um einen langfristigen Wandel voranzutreiben. Wir arbeiten partnerschaftlich mit Unternehmen zusammen, um Bedenken anzusprechen und effektive Lösungen bereitzustellen.

    Da das Schreckgespenst der Inflation zum ersten Mal seit Jahrzehnten wieder auftaucht, bietet die strukturelle Ausrichtung auf Unternehmensanleihen in unseren Schweizer Portfolios den Anlegern eine kürzere Duration für eine bestimmte Rendite als ein reines Zinsportfolio. Wir bevorzugen Unternehmensanleihen sowohl aus Gründen der Renditesteigerung als auch zur Diversifizierung und betonen den Mehrwert, der sich daraus ergibt, dass diese in der Regel negativ mit dem Zinsrisiko korreliert sind. Zur Abrundung unseres ganzheitlichen Ansatzes engagieren wir uns aktiv bei kleineren inländischen Emittenten, um die ESG-Analysen zu verbessern und den Anlegern ein möglichst umfassendes Bild über die Aussichten und potenziellen Risiken zu vermitteln.

    Quellen

     Das Performanceziel bzw. das angestrebte Risiko ergeben sich aus der Portfoliostruktur. Diese bilden nicht die vergangene Performance bzw. das vergangene Risiko ab und bieten keine Gewähr für die effektive zukünftige Performance bzw. das effektive zukünftige Risiko. Es besteht keine Garantie, dass das Anlageziel erreicht wird oder dass eine Kapitalrendite erzielt wird bzw. dass kein erheblicher Verlust eintritt.

    Wichtige Hinweise.

    Nur für professionelle Anleger
    Dieses Dokument wird von Lombard Odier Asset Management (Europe) Limited herausgegeben, die über eine Zulassung der Financial Conduct Authority („FCA“) verfügt und von dieser reguliert wird und im FCA-Register unter der Nummer 515393 eingetragen ist.
    Lombard Odier Investment Managers („LOIM“) ist ein Markenzeichen.
    Dieses Dokument wird ausschliesslich zu Informationszwecken bereitgestellt und stellt weder ein Angebot noch eine Empfehlung zum Kauf oder Verkauf eines Wertpapiers oder einer Dienstleistung dar. Es darf nicht in Rechtsordnungen verbreitet, veröffentlicht oder genutzt werden, in denen eine solche Verbreitung, Veröffentlichung oder Nutzung rechtswidrig wäre. Dieses Dokument enthält keine personalisierte Empfehlung oder Beratung und ersetzt keinesfalls eine professionelle Beratung zu Anlagen in Finanzprodukten. Anleger sollten vor Abschluss eines Geschäfts die Angemessenheit der Investition unter Berücksichtigung ihrer persönlichen Umstände sorgfältig prüfen und gegebenenfalls einen unabhängigen Fachberater hinsichtlich der Risiken und etwaiger rechtlicher, regulatorischer, finanzieller, steuerlicher und buchhalterischer Auswirkungen konsultieren. Dieses Dokument ist Eigentum von LOIM und wird den Empfängern ausschliesslich zum persönlichen Gebrauch überlassen. Es darf ohne vorherige schriftliche Genehmigung von LOIM weder ganz noch auszugsweise vervielfältigt, übermittelt, abgeändert oder für einen anderen Zweck verwendet werden. Dieses Dokument gibt die Meinungen von LOIM zum Datum seiner Veröffentlichung wieder.
    Weder das vorliegende Dokument noch Kopien davon dürfen in die USA, Gebiete unter der Hoheitsgewalt der USA oder der Rechtsprechung der USA unterworfene Gebiete versandt, dorthin mitgenommen, dort verteilt oder an US-Personen bzw. zu deren Gunsten abgegeben werden. Als US-Person gelten zu diesem Zweck alle Personen, die US-Bürger oder -Staatsangehörige sind oder ihren Wohnsitz in den USA haben, alle Personengesellschaften, die in einem Bundesstaat oder Gebiet unter der Hoheitsgewalt der USA organisiert sind oder bestehen, alle Kapitalgesellschaften, die nach US-amerikanischem Recht oder dem Recht eines Bundesstaates oder Gebiets, das unter der Hoheitsgewalt der USA steht, organisiert sind, sowie alle in den USA ertragssteuerpflichtigen Vermögensmassen oder Trusts, ungeachtet des Ursprungs ihrer Erträge.
    Datenquelle: Sofern nicht anders angegeben, wurden die Daten von LOIM aufbereitet.
    Obwohl gewisse Informationen aus als verlässlich geltenden öffentlichen Quellen stammen, können wir ohne eine unabhängige Prüfung die Genauigkeit oder Vollständigkeit aller aus öffentlichen Quellen stammenden Informationen nicht garantieren.
    Die in diesem Dokument geäusserten Ansichten und Einschätzungen dienen ausschliesslich Informationszwecken und stellen keine Empfehlung von LOIM zum Kauf, Verkauf oder Halten von Wertpapieren dar. Die Ansichten und Einschätzungen entsprechen dem Stand zum Zeitpunkt dieses Dokuments und können sich ändern. Sie sind nicht als Anlageberatung zu verstehen.
    Dieses Material darf ohne vorherige Genehmigung von Lombard Odier Asset Management (Europe) Limited weder vollständig noch auszugsweise (i) in irgendeiner Form oder mit irgendwelchen Mitteln kopiert, fotokopiert oder vervielfältigt oder (ii) an Personen abgegeben werden, die nicht Mitarbeiter, leitende Angestellte, Verwaltungsratsmitglieder oder autorisierte Vertreter des Empfängers sind. In Grossbritannien gilt dieses Material als Werbung für Finanzprodukte und wurde durch Lombard Odier Asset Management (Europe) Limited genehmigt, die von der Financial Services Authority zugelassen ist und von ihr beaufsichtigt wird.
    ©2021 Lombard Odier IM. Alle Rechte vorbehalten.