fixed income
Was waren die Gründe für die unerwartete Senkung der Schweizer Zinsen?
Die unerwartete Zinssenkung der Schweizerischen Nationalbank (SNB) in ihrer letzten geldpolitischen Sitzung verblüffte die Märkte. Wir untersuchen die Gründe für diese Entscheidung und die Auswirkungen auf Anlegerinnen und Anleger in Anleihen.
|
Gut zu wissen:
|
|---|
Eine überraschende Zinssenkung
Die Schweizerische Nationalbank sorgte in ihrer geldpolitischen Sitzung im März für eine Überraschung. Sie senkte den Leitzins früher als erwartet und korrigierte ihre bedingte Inflationsprognose deutlich nach unten. Damit kam sie anderen grossen Notenbanken zuvor. Mit einer Zinssenkung hatte der Markt im Grossen und Ganzen erst in der Juni-Sitzung gerechnet.
Die SNB hat schon früher auf Überraschungsmomente gesetzt, um die Wirksamkeit ihrer geldpolitischen Massnahmen zu erhöhen und Markterwartungen zu durchkreuzen. Ein Beispiel dafür ist die unerwartete Aufhebung der Untergrenze für den CHF/EUR-Wechselkurs im Jahr 2015.
Die überraschende Zinssenkung war auch ein perfektes „Abschiedsgeschenk“ von Thomas Jordan, der seinen Rücktritt vom Posten des SNB-Präsidenten für September ankündigte. Indem er vor seinem Ausscheiden noch Impulse in Richtung einer lockeren Geldpolitik gab, steckte er den Kurs für seinen Nachfolger ab.
Wir untersuchen die Gründe für das Vorgehen der SNB und die wesentlichen Kennzahlen, die im Spiel waren. Wir betrachten auch, was das neue geldpolitische Umfeld für Anlegerinnen und Anleger in Schweizer Anleihen bedeutet.
Monatliche Inflationsdaten widersprechen niedrigeren Prognosen
Die SNB begründete die Zinssenkung um 25 Basispunkte auf 1,5% hauptsächlich mit der sinkenden jährlichen VPI-Inflation. Weitere Argumente sind der Rückgang der am getrimmten Mittel des VPI und der am Kern-VPI gemessenen Inflation (Abbildung 1). Belege für geringere Zweitrundeneffekte festigten den Glauben der SNB an ihre nach unten angepassten Prognosen zusätzlich. Ebenfalls sprechen ein erwartetes Schweizer Wachstum von „nur“ 1% und Herausforderungen bezüglich Wachstumsraten der grössten Handelspartner der Schweiz für eine Lockerung.
Abbildung 1. Wichtige Schweizer Inflationsdaten und bedingte Inflationsprognosen der SNB
Quelle: SNB, Bundesamt für Statistik und LOIM. Stand: März 2024. Nur zur Veranschaulichung.
Auf 3-Monatsbasis (3M/3M) und saisonal bereinigt ist die VPI-Kennzahl dagegen zuletzt gestiegen und könnte andeuten, dass der Disinflationspfad doch noch holpriger ist als bislang gedacht. Die saisonbereinigte 3M/3M-Kennzahl zeigt eine Beschleunigung, die bei der Kennzahl auf Jahresbasis nicht erkennbar ist.
Angesichts der Entwicklung der 3M/3M-Kennzahl war das Überraschendste am SNB-Entscheid möglicherweise die starke Abwärtskorrektur der bedingten Inflationsprognose (Abbildung 1). Sie senkte den Endpunkt auf Sicht von zwei Jahren um 0,5% auf 1,1%. Dies widersprach der jüngsten Entwicklung der saisonbereinigten Inflation, denn die 3M/3M-Wachstumsrate liegt nun deutlich über dem Zielband der SNB. Abbildung 2 stellt diese Divergenz dar.
Abbildung 2. Inflationsprognose der SNB weicht von 3M/3M-Kennzahl ab
Quelle: SNB, Bundesamt für Statistik und Berechnungen von LOIM. Stand: März 2024. Nur zur Veranschaulichung.
Die SNB könnte die Veränderung der 3M/3M-Kennzahl eher als einen Ausreisser betrachten, der bald in einen Abwärtstrend zurückkehren dürfte. Da die Prognose vom neuen, niedrigeren Zins und daher von einer Abwertung der Währung ausgeht, fühlte sich die Korrektur der Prognose sogar noch beträchtlicher an. Diese Diskrepanz wird in nächster Zeit wohl beseitigt, sei es durch eine Anpassung der Inflationsprognose oder durch niedrigere 3M/3M-Daten.
Langfristige Aufwertung des Frankens
Der Schweizer Franken hat im ersten Quartal leicht abgewertet. Auf längere Sicht zeigt er jedoch einen Aufwertungstrend, sowohl real als auch nominal (Abbildung 3). Dies führt zwar zu einer niedrigeren importierten Inflation, dämpft aber auch das Wachstum und hat negative Auswirkungen auf die Schweizer Exporte. So gesehen war die Zinssenkung eine logische Folge der Bemühungen, den längerfristigen Anstieg der Währung entgegenzuwirken.
Abbildung 3. Effektiver realer CHF-Wechselkurs
Quelle: JP Morgan, Bloomberg, Berechnungen von LOIM. Stand: März 2024. Nur zur Veranschaulichung.
Schwaches Wachstum, Arbeitslosenquote erreicht Tiefstand
Die SNB erwartet ein Wachstum des Bruttoinlandsprodukts in der Schweiz von rund 1% in diesem Jahr. Laut ihren Prognosen dürfte die Arbeitslosigkeit in diesem Umfeld wohl graduell weiter ansteigen. Wir stellen fest, dass Frühindikatoren für das Wachstum wie der Einkaufsmanagerindex PMI (Abbildung 4) schwach sind. Zugleich hat die Arbeitslosenquote in der Schweiz ihren Tiefstand und somit den Wendepunkt klarer erreicht als in den USA und steigt nun wieder. Sollte die Schweizer Arbeitslosigkeit steigen, könnte dies für die SNB ein Anreiz sein, ihre Geldpolitik weiter zu lockern.
Abbildung 4. Schweizer PMIs (Z-Score)
Quelle: Credit Suisse, Bloomberg, Berechnungen von LOIM. Stand: März 2024. Nur zur Veranschaulichung.
Durch die Senkung ihrer Prognosen scheint die SNB einigen Faktoren stärker Rechnung zu tragen. Dazu zählen das mangelhafte Wachstum, eine leicht höhere Arbeitslosenquote, das schwächere externe Umfeld sowie die Aufwertung des Schweizer Frankens.
|
Die grosse Frage lautet nun, wo die SNB den neutralen Leitzins sieht, denn zusätzliche Zinssenkungen könnten folgen. Wir rechnen mit einer weiteren Lockerung in diesem Jahr, was das günstige Umfeld für Anlegerinnen und Anleger in Anleihen festigt. Niedrigere Zinsen erhöhen einerseits mechanisch die Performance für zinssensitive Anlagen und führen andererseits zur Lockerung – und mithin zur markanten Verbesserung – der Refinanzierungsbedingungen für Unternehmen. In diesem freundlichen Umfeld halten wir an unserer Überzeugung fest, dass eine Kombination von Zinsrisiken (Duration) mit Kreditrisiken, wie dies typischerweise bei Schweizer Anleihestrategien der Fall ist, besonders attraktiv ist. |
Wichtige Hinweise.
Dieses Dokument ist eine Unternehmenskommunikation und richtet sich ausschliesslich an professionelle Anlegerinnen und Anleger.
Dieses Dokument ist eine Unternehmenskommunikation, die sich ausschliesslich an professionelle Anlegerinnen und Anleger richtet. Es ist keine Marketingmitteilung, die sich auf einen Fonds, ein Anlageprodukt oder Anlagedienstleistungen in Ihrem Land bezieht. Dieses Dokument versteht sich nicht als Beratung in Anlage-, Steuer-, Rechnungslegungs- oder Rechtsfragen noch als professionelle Beratung.
Dieses Dokument wird herausgegeben von:
Lombard Odier Asset Management (Europe) Limited (nachstehend die „Gesellschaft“). Die Gesellschaft ist von der britischen Finanzaufsichtsbehörde („FCA“) zugelassen, wird von dieser reguliert und ist unter der Registernummer 515393 im FCA-Register eingetragen.
Dieses Dokument ist zum Zeitpunkt der Veröffentlichung genehmigt. Die Gesellschaft ist Teil des Geschäftsbereichs Lombard Odier Investment Management („LOIM“) der Lombard Odier Gruppe, die unterstützend an der Erstellung dieses Dokuments mitwirkt. LOIM ist ein Handelsname.
Alle Meinungen oder Prognosen sind zum angegebenen Zeitpunkt aktuell. Sie können sich ohne Vorankündigung ändern, sagen keine zukünftigen Ergebnisse voraus und stellen keine Empfehlung und kein Angebot eines Anlageprodukts oder einer Anlagedienstleistung dar.
Dieses Dokument ist Eigentum von LOIM, dient nur zu Informationszwecken und wird den Empfängern ausschliesslich zum persönlichen Gebrauch überlassen. Ohne vorherige schriftliche Genehmigung von LOIM darf es weder ganz noch teilweise vervielfältigt, übermittelt, verändert oder zu anderen Zwecken verwendet werden. Ohne vorherige schriftliche Genehmigung von LOIM darf es weder weitergegeben, veröffentlicht noch für einen anderen Zweck verwendet werden.
Der Inhalt dieses Dokuments richtet sich an Personen, die professionelle Anleger sind, laut einer Prüfung durch LOIM für die in diesem Dokument beschriebenen Anlagegeschäfte als geeignet und befähigt bewertet werden und in Bezug auf die LOIM die Versicherung erhalten hat, dass sie eigene Anlageentscheidungen treffen können und die Risiken verstehen, die mit den in diesem Dokument beschriebenen Anlagearten verbunden sind, oder an Personen, die LOIM ausdrücklich als geeignete Empfänger dieses Dokuments anerkennt. Falls Sie keiner der oben beschriebenen Personengruppen angehören, bitten wir Sie, dieses Dokument an LOIM zurückzugeben oder zu vernichten, und wir raten Ihnen dringend davon ab, sich auf seinen Inhalt zu verlassen oder die darin beschriebenen Anlageangelegenheiten in irgendeiner Weise zu berücksichtigen. Ferner dürfen Sie dieses Dokument nicht an andere Personen übermitteln. Dieses Dokument enthält die Meinungen von LOIM mit Stand vom Tag der Veröffentlichung. LOIM leistet jedoch keine Gewähr für die Aktualität, Genauigkeit oder Vollständigkeit der in diesem Dokument enthaltenen Informationen und haftet nicht für Verluste oder Schäden, die aus der Nutzung dieses Dokuments entstehen. Alle Informationen und Meinungen sowie die angegebenen Preise können sich ohne Vorankündigung ändern.
Der Inhalt dieses Dokuments wurde von keiner Aufsichtsbehörde irgendeiner Rechtsordnung überprüft und stellt weder ein Angebot noch eine Empfehlung zur Zeichnung von Wertpapieren oder anderen Finanzinstrumenten oder Produkten dar.
Es gibt die Meinungen von LOIM zum Datum seiner Veröffentlichung wieder. Die in diesem Dokument enthaltenen Meinungen und Informationen berücksichtigen nicht die spezifischen Umstände des Adressaten. Daher wird keine Zusicherung gegeben, dass die in diesem Dokument wiedergegebenen Informationen für die persönlichen Umstände des jeweiligen Anlegers geeignet oder angemessen sind. Die steuerliche Behandlung hängt von den persönlichen Umständen der Anlegerinnen und Anleger ab und kann sich in Zukunft ändern. LOIM bietet keine Steuerberatung an.
Die hierin enthaltenen Informationen und Analysen basieren auf Quellen, die als zuverlässig erachtet werden. LOIM ist stets bemüht sicherzustellen, dass der Inhalt in gutem Glauben und mit der grössten Sorgfalt erstellt wird. LOIM garantiert jedoch nicht die Aktualität, Genauigkeit, Gültigkeit, Zuverlässigkeit oder Vollständigkeit der in diesem Dokument enthaltenen Informationen. Ebenso garantiert LOIM nicht, dass die Informationen frei von Fehlern oder Auslassungen sind, und übernimmt keine Haftung für Verluste oder Schäden aufgrund der Verwendung des Dokuments. Alle Informationen und Meinungen sowie die angegebenen Preise können sich ohne Vorankündigung ändern. Bestimmte Inhalte Dritter sind als solche gekennzeichnet. LOIM übernimmt keine Haftung für indirekte, Neben- oder Folgeschäden, die durch die Verwendung dieser Inhalte oder im Zusammenhang mit ihnen entstehen.
Die Quellen der verwendeten Daten wurden genannt, soweit sie verfügbar waren. Sofern nicht anders angegeben wurden die Daten von LOIM erstellt.
Nicht für US-Personen: Diese Unternehmenskommunikation richtet sich nicht an „US-Personen“ im Sinne der Definition in Regulation S des Gesetzes in der jeweils gültigen Fassung oder gemäss dem United States Investment Company Act von 1940 in der jeweils gültigen Fassung und sie wird nicht gemäss dem United States Investment Company Act von 1940 in der jeweils gültigen Fassung oder gemäss anderen US-Bundesgesetzen registriert. Weder das vorliegende Dokument noch Kopien davon dürfen in die USA, in die Gebiete unter der Hoheitsgewalt der USA oder in die der Rechtsprechung der USA unterstehenden Gebiete versandt, dorthin mitgenommen, dort verteilt oder an US-Personen bzw. zu deren Gunsten abgegeben werden. Als US-Person gelten zu diesem Zweck alle Personen, die US-Bürger oder -Staatsangehörige sind oder ihren Wohnsitz in den USA haben, alle Personengesellschaften, die in einem Bundesstaat oder Gebiet unter der Hoheitsgewalt der USA organisiert sind oder bestehen, alle Kapitalgesellschaften, die nach US-amerikanischem Recht oder dem Recht eines Bundesstaates oder Gebiets, das unter der Hoheitsgewalt der USA steht, organisiert sind, sowie alle in den USA ertragsteuerpflichtigen Vermögensmassen oder Trusts, ungeachtet des Ursprungs ihrer Erträge.
Datenschutz: Sie erhalten diese Mitteilung möglicherweise, weil Sie uns Ihre Kontaktdaten mitgeteilt haben. Beachten Sie in diesem Fall bitte, dass wir Ihre personenbezogenen Daten auch zum Zwecke des Direktmarketings verarbeiten können. Nähere Informationen über die Datenschutzpolitik von Lombard Odier finden Sie unter www.lombardodier.com/de/privacy-policy
©2024 Lombard Odier IM. Alle Rechte vorbehalten.
