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Obligations suisses : leurs avantages par rapport aux obligations en devises étrangères
Compte tenu du niveau des taux d’intérêt aux Etats-Unis, les investisseurs obligataires suisses pourraient être tentés de placer leur capital dans des bons du Trésor américain « sans risque » plutôt que dans des obligations en franc suisse, plus risquées. Cette analyse compare les obligations en franc suisse avec celles libellées en devises étrangères afin de déterminer lesquelles sont les plus judicieuses pour les investisseurs suisses.
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Les points à retenir :
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L’attrait des obligations d’Etat américaines
Les bons du Trésor américain « sans risque » génèrent actuellement plus de 4%, tandis que le rendement moyen des obligations en franc suisse est largement inférieur à 1,5%1.
Toutefois, nous rappelons aux investisseurs suisses qu’ils ne peuvent pas pleinement bénéficier du niveau élevé des taux d’intérêt en vigueur aux Etats-Unis en achetant des bons du Trésor américain, car ils s’exposent alors au risque de change. Si les investisseurs américains ne s’exposent qu’aux fluctuations de valeur découlant des taux de leurs pays, les investisseurs suisses en bons du Trésor américain, en revanche, subissent également les fluctuations de valeur découlant de la monnaie elle-même. Or, les fluctuations de change sont environ deux fois plus importantes que les fluctuations des prix des obligations découlant des taux d’intérêt.
Si le risque de change n’est pas couvert, tout placement effectué par un investisseur suisse en bons du Trésor américain devient un simple pari sur la monnaie. Et la volatilité d’un tel placement peut se rapprocher de celle d’un placement en actions.
Analyse du risque de change
Les risques de change sont rarement compensés par une prime de risque supplémentaire. Du point de vue d’un investisseur dont les placements sont en franc suisse, les risques de change sont rarement avantageux en raison des pressions haussières à long terme qui caractérisent la monnaie helvétique.
En l’absence de toute prime de risque supplémentaire, et compte tenu de la nécessité de préserver la nature obligataire d’un placement en obligations en devises étrangères, le risque de change inhérent aux portefeuilles obligataires est habituellement couvert dans sa totalité. La seule exception concerne parfois les titres à haut rendement, dont les fluctuations de prix dues aux taux de change sont en général nettement moindres. Dans le segment « Investment grade » (IG), les obligations assorties d’une couverture du risque de change tendent à bien moins fluctuer que les obligations sans couverture. Mais dans le segment du haut rendement, on ne constate habituellement pas d’écarts significatifs.
Si un investisseur suisse couvre le risque de change inhérent à une obligation en devises étrangères, le coût de cette couverture tend à amoindrir l’avantage lié à l’écart entre les taux d’intérêt. La courbe de rendement des titres en devises étrangères perd le coup de pouce lié aux taux d’intérêt lorsqu’elle devient en quelque sorte une courbe en « équivalent CHF ». Dans la pratique, la couverture du risque de change est souvent mise en œuvre au moyen de contrats de change à terme d’un mois. Ainsi, la courbe de rendement des titres en devises étrangères devient une courbe en CHF au point d’un mois. Toutefois, il est rare que la courbe en « équivalent CHF » qui en découle corresponde exactement à la courbe en CHF, car leur pentification et leur structure respectives sont différentes.
Un possible avantage de rendement ?
Les lecteurs attentifs feront peut-être remarquer qu’un investissement en bons du Trésor américain à 10 ans assortis d’une couverture du risque de change reste intéressant tant que la pentification de la courbe de rendement en USD est plus prononcée que celle de la courbe en CHF. Si les conditions de marché sont stables, ils auront raison. Cependant, les taux d’intérêt en USD et en CHF évoluent rarement de concert. Et même si les deux courbes de rendement vont dans la même direction, les variations des taux américains sont habituellement plus importantes. Dans ce contexte, le présumé avantage de rendement d’un bon du Trésor américain à 10 ans assorti d’une couverture du risque de change par rapport à un emprunt d’Etat suisse à 10 ans peut rapidement être annulé par la différence entre les deux niveaux de sensibilité aux taux d’intérêt, surtout en période de hausse des taux.
Il faut également rappeler que les obligations en devises étrangères présentent à la fois un risque de change et un risque de taux d’intérêt en devises étrangères.
Les banques centrales des Etats-Unis et de la zone euro ayant été obligées, ces dernières années, de relever leurs taux d’intérêt dans une mesure beaucoup plus importante que la Banque nationale suisse pour lutter contre l’inflation, les écarts entre les taux – et en conséquence les coûts de couverture – ont augmenté. Pour cette raison, les obligations d’entreprise en franc suisse offrent en moyenne un meilleur rendement à maturité que les crédits en devises étrangères assortis d’une couverture du risque de change2 (voir figure 1).
FIGURE 1. Rendement moyen des obligations d’entreprise pour les indices de Suisse, d’Europe et des Etats-Unis
Source : Bloomberg, juin 2024. Uniquement à titre indicatif. Les rendements sont susceptibles de varier. Les performances passées ne sont pas un indicateur des résultats futurs.
Mais toute règle a ses exceptions. Parfois, les obligations en devises étrangère peuvent être judicieuses pour les investisseurs suisses. Premièrement, elles permettent d’accéder à un plus grand nombre d’émetteurs en dehors du marché suisse. L’univers d’investissement s’en trouve ainsi élargi, ce qui renforce la diversification. Deuxièmement, en moyenne, elles peuvent offrir une liquidité légèrement supérieure à celles des obligations en franc suisse.
Sur le long terme toutefois, il est clair que le potentiel ratio rentabilité/risque des obligations en franc suisse est supérieur à celui des obligations en devises étrangères assorties d’une couverture du risque de change. La figure 2 montre que, si les obligations en franc suisse affichent la plus faible volatilité et le drawdown le moins important sur les 15 dernières années, elles ont néanmoins dégagé un rendement quasiment identique à celui des obligations en devises étrangères.
FIGURE 2. L’attrait relatif des obligations suisses
Source : Bloomberg, juin 2024. Les performances passées ne sont pas un indicateur des résultats futurs. Uniquement à titre indicatif.
Pour profiter de ces avantages, nous recommandons aux investisseurs suisses du segment « Investment grade » de privilégier les obligations en franc suisse plutôt que les obligations en devises étrangères assorties d’une couverture du risque de change. La seule exception concerne le segment « sub-investment grade », en raison de la diversification nécessaire et souhaitée. Dans ce segment, le marché en CHF offre un choix d’émetteurs trop limité pour construire un portefeuille bien diversifié.
sources
1 Les rendements sont susceptibles de varier. Les performances passées ne sont pas un indicateur des résultats futurs.
2 Les rendements sont susceptibles de varier.
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