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L'environnement incertain favorable aux obligations convertibles
Dans le contexte actuel d’incertitudes, les obligations convertibles peuvent constituer une classe d’actifs intéressante. Leur profil de performance asymétrique offre aux investisseurs la possibilité de participer à la performance des marchés d’actions, tout en leur offrant une protection1 contre la baisse des actions grâce à leur composante obligataire. Plusieurs facteurs plaidant en faveur de cette asymétrie pourraient intéresser les investisseurs.
Nous nous attendons à une année volatile sur le front des actions et plus généralement des actifs risqués, du fait de la poursuite des risques géopolitiques et de l’inversion de la politique monétaire de la Federal Reserve et d’autres banques centrales. Ainsi, nos perspectives sont favorables pour les obligations convertibles, du point de vue des investisseurs comme de l’allocation d’actifs.
Les obligations convertibles permettent en effet aux investisseurs de s’exposer aux marchés actions tout en affichant une plus faible volatilité, donc une meilleure performance ajustée du risque. Début 2019, un rallye des actions internationales a permis d’effacer en grande partie la chute survenue au cours du quatrième trimestre 2018. Compte tenu de ce vif rebond et du fait que l’indice MSCI World Total Return a déjà progressé de 11% au premier trimestre 2019, les investisseurs en actions pourraient être tentés de dérisquer leurs portefeuilles dès à présent pour protéger leurs performances contre un retour attendu de la volatilité.
Les convertibles permettent de rester investis dans une classe d’actifs corrélée positivement aux actions, mais dont les caractéristiques obligataires fournissent un amortisseur en cas de rechute des actions.
Allocation d’actifs
Les convertibles peuvent bénéficier aux investisseurs de plusieurs manières. D’abord, elles leurs offrent une exposition à la hausse de la volatilité ; ensuite, elles permettent de diversifier un portefeuille ; et enfin, elles améliorent la performance ajustée de la volatilité.
Les convertibles sont un moyen de parier sur une hausse de la volatilité, spécialement en période d’incertitude. Dans un environnement où la volatilité augmenterait, les investisseurs en obligations convertibles bénéficieraient de l’option sur action qu’ils détiennent au travers de ces titres. Mais ils seraient aussi protégés contre une baisse des actions, grâce à la composante obligataire.
La volatilité des actions, qui reflète les attentes sur les mouvements futurs du marché, est actuellement valorisée à des niveaux très bas2, ce qui témoigne des faibles niveaux de volatilité passés. À l’avenir, nous pensons que le contexte mondial sera marqué par l’incertitude, ce qui soutiendra la volatilité. Du point de vue des valorisations, nous pensons que l’optionalité action offre actuellement un prix attrayant, ce qui vient encore appuyer le cas d’investissement. Les investisseurs ne doivent pas oublier que les obligations convertibles sont un moyen de s’exposer à une optionalité de manière liquide et avec une échéance lointaine (typiquement 5 ans à l’émission).
“Les investisseurs à la recherche d’une diversification de leur allocation d’actifs peuvent trouver dans les convertibles des atouts sectoriels et géographiques.”
Les investisseurs à la recherche d’une diversification de leur allocation d’actifs peuvent trouver dans les convertibles des atouts sectoriels et géographiques. Sur le plan géographique, les convertibles peuvent apporter une exposition intéressante aux marchés asiatiques émergents, ou remplacer une exposition existante, permettant de bénéficier du surplus de croissance attendu dans la zone. En fonction des stratégies, la pondération peut aller jusqu’à 20-25%.
Deuxièmement, comme la zone USA est moins dominante dans l’univers des convertibles, une allocation à cette classe d’actifs permet de diminuer l’exposition au marché américain. Actuellement, les USA représentent environ 40% de l’indice de référence des convertibles, ce qui se compare au chiffre de 60% pour l’indice MSCI World.
Sur le plan sectoriel, investir dans les convertibles permet aux investisseurs de diversifier leur allocation d’actifs. En général, les convertibles sont sous-exposées aux secteurs à faible croissance et surexposées aux secteurs à forte croissance. Dans les émissions obligataires classiques sur le marché du crédit, on constate une prédominance des secteurs à faible croissance, comme les services aux collectivités, les télécoms, la finance et l’énergie, dans lesquels les entreprises se sont endettées depuis la crise financière de la décennie précédente.
Au contraire, les émissions de convertibles ont tendance à accorder plus de poids aux secteurs à forte croissance comme la technologie, la santé, la consommation cyclique et l’industrie, que les stratégies actions et obligataires classiques. Cela s’explique par le fait que les émetteurs de dette dans ces secteurs capitalisent sur la progression future attendue des actions de la société en vendant une option sur ces actions aux investisseurs au travers d’une convertible, leur permettant ainsi de participer à une éventuelle hausse de l’action. Grâce à une allocation significative à des secteurs comme la technologie et l’industrie, les stratégies convertibles s’avèrent particulièrement attrayantes en complément d’une stratégie classique dédiée aux actions « value » et focalisée sur la génération de dividende, par exemple.
Enfin, les convertibles peuvent offrir aux investisseurs une bonne performance ajustée du risque, telle que mesurée par le ratio de Sharpe. Sur de longues périodes, les obligations convertibles ont généré par le passé des performances similaires à celles des actions, mais au prix d’une volatilité inférieure, d’où une performance ajustée du risque supérieure sur le long terme3. Nous pensons que ce profil de performance asymétrique rend les obligations convertibles attrayantes pour les investisseurs ayant besoin de s’exposer au potentiel de croissance des marchés d’actions, mais souhaitant réduire leur exposition à la volatilité des marchés.
Comme tout instrument financier, les convertibles ne vont pas sans certains risques. Ils incluent typiquement ceux associés à la dette d’entreprise (risque de défaut, risque de taux) tout comme ceux associés aux options d’achat sur actions (une chute de l’action entraîne une dépréciation de l’option).
Au final, dans l’environnement actuel, fait de retour de la volatilité et de confusion, les perspectives semblent plutôt favorables aux obligations convertibles, susceptibles d’aider les investisseurs à traverser les périodes incertaines.
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