TCFD-Berichte: 10 Erkenntnisse für Anleger

Finanzinstitute auf dem Prüfstand

Die aktualisierten Empfehlungen der TCFD enthalten eine Reihe bedeutender Änderungen. Unter anderem werden Finanzinstitute in den aktualisierten Empfehlungen aufgefordert, „klarere Angaben über die tatsächlichen finanziellen Auswirkungen“ zu machen und wichtige Informationen zu den Plänen der Organisationen für die Umstellung offenzulegen. Ebenso sollen sie ausführlichere Angaben zum Exposure gegenüber Scope-3-Emissionen machen – zusätzlich zu den Scope-1- und Scope-2-Emissionen¹. Ausserdem heisst es in den Empfehlungen, Banken sollten Emissionen im Zusammenhang mit ihren Kreditportfolios und Finanzierungstätigkeiten sowie ihren eigenen Aktivitäten offenlegen.

Am bemerkenswertesten ist jedoch möglicherweise die zusätzliche Empfehlung, dass Finanzinstitute über das Ausmass berichten, in dem ihre Aktivitäten auf das Klimaziel von deutlich unter 2 °C bis 2050 ausgerichtet sind. Diese neue Empfehlung gilt für Banken, Versicherungsunternehmen, Vermögenseigentümer und Vermögensverwalter. Sie dürfte wichtige neue Einblicke geben und erfordert eine vorausschauendere Einschätzung – nicht nur des aktuellen Exposure gegenüber Emissionen, sondern auch des künftigen Umgangs mit diesen Emissionen.

Quelle.

Zukunftsorientierte Kennzahlen sind entscheidend

Anleger werden neue Kennzahlen benötigen, die ihnen helfen, die Ausrichtung ihrer Portfolios auf eine Welt zu beurteilen, in welcher der Klimawandel auf 2 °C oder deutlich weniger begrenzt ist. Traditionelle Analysen der CO2-Bilanz bieten nur eine Momentaufnahme der aktuellen Emissionen eines Unternehmens oder eines Portfolios. Im Gegensatz dazu sind zukunftsorientierte Kennzahlen darauf ausgelegt, die Richtung der Entwicklung abzuschätzen und zu beurteilen, ob die CO2-Reduzierung (sofern es eine solche gibt) dem Umfang entspricht, der zur Begrenzung der globalen Erwärmung auf das im Übereinkommen von Paris anvisierte Niveau nötig wäre.

Der gesonderte und unabhängige PAT-Bericht enthält Empfehlungen für Finanzinstitute zu Best Practices für die Gestaltung dieser Kennzahlen. Er zeigt 26 Erwägungen auf, weist auf wichtige methodische Entscheidungen hin und macht klare Vorschläge für bevorzugte Vorgehensweisen. Viele dieser Erwägungen sind höchst technischer Natur, bieten Anlegern aber Anhaltspunkte, die ihnen dabei helfen, die am Markt verfügbaren alternativen Ansätze zu beurteilen und ihre künftige Entwicklung einzuschätzen.

„Kohlenstoffarm“ ist out, Wandel ist angesagt

Eine wichtige Erkenntnis aus diesen Berichten ist, dass der Übergang zu Netto-Null nicht allein durch den Abzug von Kapital aus kohlenstoffintensiven Sektoren erreicht werden kann. Kohlenstoffarme Strategien, die Kapital in Sektoren mit geringeren Emissionen (wie das Gesundheitswesen oder den Bildungssektor) umlenken, können ihre CO2-Bilanz vielleicht künstlich reduzieren. Dies resultiert jedoch lediglich in einer virtuellen Reduzierung der Emissionen, die ausschliesslich auf finanziellen Umschichtungen beruht und nicht berücksichtigt, ob die Emissionen der zugrunde liegenden Unternehmen wirklich verringert werden – die tatsächliche Reduzierung der CO2-Emissionen, die die Wirtschaft benötigt – oder nicht.

Im PAT-Bericht heisst es: „Die meisten Finanzmittel werden in den Sektoren mit den höchsten Emissionen benötigt. Ein reibungsloser Übergang zu einer Netto-Null-Gesellschaft wird daher davon abhängen, dass ausreichend Kapital in die Dekarbonisierungsaktivitäten in diesen Sektoren fliesst.“ Zukunftsorientierte Kennzahlen können entscheidend dazu beitragen. Solche Kennzahlen zeigen an, ob ein Unternehmen, angesichts des Sektors, dem es angehört, ein „Klima-Vorreiter“ ist, der genug tut, um sich auf den Wandel auszurichten, oder ein „Klima-Nachzügler“, der nicht genügend tut. Daher können uns zukunftsorientierte Kennzahlen dabei helfen, Gewinner und Verlierer innerhalb der einzelnen Sektoren zu erkennen, auch in Sektoren, die heute hohe Emissionen verursachen.

Dies trägt dazu bei, Investitionen in Unternehmen zu lenken, die effektiv zur Dekarbonisierung dieser Sektoren beitragen, die häufig entscheidende Säulen der Wirtschaft sind – wie Stahl, Zement, Energie und Fertigung. Solche Unternehmen sind nicht nur gut auf den Übergang vorbereitet, sondern können durch die zügige Umstellung auf CO2-ärmere Geschäftsmodelle bzw. Produkt- und Dienstleistungsangebote unter Umständen auch bedeutende kommerzielle Chancen nutzen. Die Identifizierung einer unzureichenden Ausrichtung auf den Übergang kann auch dabei helfen, einen nachdrücklichen Dialog mit Unternehmen aufzunehmen, die bei der Dekarbonisierung offenbar hinterherhinken.

Im Fokus: der implizite Temperaturanstieg

Der PAT-Bericht stellt fest, dass es drei grosse Kategorien zukunftsorientierter Instrumente gibt. Die einfachsten sind binäre Kriterien, wie die Zuordnung von Investments zu Unternehmen mit oder ohne erklärte Ziele für die CO2-Reduzierung. Abweichungsmodelle, die nächste Kategorie, beurteilen die Differenz zwischen dem Dekarbonisierungspfad eines Unternehmens zu einem bestimmten Zeitpunkt und dem Verlauf, der nötig wäre, um die Ausrichtung auf den Wandel sicherzustellen. Zuletzt drückt der implizite Temperaturanstieg (Implied Temperature Rise – ITR) die Einschätzung der Netto-Null-Ausrichtung (oder unzureichenden Ausrichtung) als Kennzahl aus, die die Folgen dieser unzureichenden Ausrichtung widerspiegelt. Der dabei verwendete Wert steht für den Grad der globalen Erwärmung, mit dem zu rechnen wäre, wenn die Wirtschaft als Ganzes ähnlich ausgerichtet wäre.

Der PAT-Bericht hebt hervor, dass die zuletzt beschriebene ITR-Methode zwar komplexer ist, aber – sofern sie richtig angewandt wird – viele der unbeabsichtigten negativen Anreize vermeidet, die mit einfacheren Methoden verbunden sein könnten. Der Grossteil der Vorschläge im PAT-Bericht bezieht sich spezifisch auf die Gestaltung von ITR-Kennzahlen und bietet einen Leitfaden für ihre richtige Entwicklung. Letztendlich deutet der Bericht an, dass solche Instrumente zusammen mit anderen Zielen von Finanzinstituten eingesetzt werden sollten, um die Kreditvergabe und Investitionen auf das Übereinkommen von Paris auszurichten. Zum Beispiel könnte ein Anleger mithilfe von ITR-Kennzahlen das ausdrückliche Ziel festlegen, die Temperaturausrichtung eines Portfolios bis zu einem bestimmten Jahr von 3 °C auf 2 °C oder sogar auf 1,5 °C oder darunter zu senken.

Eine breite Akzeptanz von ITR-Kennzahlen kann die Märkte bewegen

Mittlerweile sieht es zunehmend danach aus, als würden ITR-Kennzahlen auf breiter Linie eingeführt – nicht zuletzt dank der Empfehlungen der TCFD und des PAT sowie der Unterstützung durch wichtige Marktakteure. BlackRock² kündigte im Januar an, künftig für all seine öffentlich gehandelten Aktien- und Anleihenfonds Bewertungen der Temperaturausrichtung zu veröffentlichen, sofern ausreichende Daten verfügbar sind. AXA Investment Managers hat bereits für einige seiner Portfolios Analysen publiziert und dabei festgestellt, dass sie auf eine Erwärmung um 2,7 °C ausgerichtet sind, während die Temperaturausrichtung für den breiteren Markt auf 3,2 °C geschätzt wird. Die Verwendung dieser Kennzahlen wird auch von den Mitgliedern der Net Zero Asset Owner Alliance unterstützt, die mittlerweile ein verwaltetes Vermögen von USD 9,3 Bio. repräsentiert.

Da mehr Investoren ITR-Kennzahlen einführen, um ihre Kapitalallokationen zu beurteilen, könnten viele Vermögenswerte am Markt neu bewertet werden. Ein Stahlunternehmen könnte heute aufgrund der Kohlendioxidintensität seines Sektors vom Markt gemieden werden. Wenn ein solches Unternehmen aber seinen CO2-Ausstoss schnell reduziert und sich zur Erreichung von Netto-Null verpflichtet, könnten zukunftsorientierte Kennzahlen seine Ausrichtung auf eine 1,5 °C-Wirtschaft würdigen und das Unternehmen als Vorreiter in diesem Bereich kennzeichnen. Damit könnte es wiederum Anleger anziehen. Im Gegensatz dazu mag ein Unternehmen mit geringerem CO2-Ausstoss derzeit möglicherweise attraktiv erscheinen. Wenn der energetische Fussabdruck eines solchen Unternehmens jedoch schnell steigt und es ihm nicht gelingt, seine Investitionen in erneuerbare Energien entsprechend zu erhöhen, könnte es durch seine höhere Energiebilanz auf eine Erwärmung um 3 °C oder mehr ausgerichtet sein. Wenn zukunftsorientierte Analysen breitere Anwendung finden, werden sich die Märkte entsprechend anpassen.

Portfolioausrichtung: Entwicklung von Wissenschaft und Kunst

Zukunftsorientierte Kennzahlen für die Portfolioausrichtung sind eine vergleichsweise neue Entwicklung, die nur durch die jüngsten Fortschritte in der Klimawissenschaft, der Erfassung von CO2-Daten und im Verständnis von Dekarbonisierungspfaden möglich wurde. Daher bieten sich hier signifikante Chancen für die weitere Verbesserung und Innovation.

Der PAT-Bericht enthält selbst ein gutes Beispiel dafür. Der ursprüngliche Konsultationsentwurf hat zwischen zwei Ansätzen für die grobe Einteilung unterschieden. Der erste prüft, ob sich die Kohlendioxidintensität eines Unternehmens analog zu den Benchmarks für den Sektor verbessert. Dieser Ansatz ist einfach, kann jedoch zu verzerrten Ergebnissen führen, wenn das Volumenwachstum einer Branche höher ist als erwartet. Ausserdem eignet er sich nicht, um Volumeneffekte zu erfassen – zum Beispiel, wenn sich Unternehmen darauf konzentrieren, kleinere Mengen höherwertiger Materialien, wie etwa Stahl, zu produzieren. Der zweite Ansatz prüft die absoluten Emissionen eines Unternehmens und bestimmt das Tempo, mit dem die Branche ihre CO2-Emissionen reduzieren muss. Dies erfasst sowohl volumen- und als auch intensitätsbasierte Effekte. Die Leistungen von Unternehmen, die ihre Aktivitäten bereits dekarbonisiert haben, könnten dabei jedoch zu wenig gewürdigt werden. Ausserdem könnte es zu Anomalien kommen, wenn Unternehmen Marktanteile dazugewinnen oder verlieren.

Angesichts dieser Unzulänglichkeiten hat Lombard Odier als einer der ersten eine Hybridmethode eingeführt, die als „Fair-Share-Carbon-Budget“-Ansatz bezeichnet wird. Diese Methode berücksichtigt das durchschnittliche Tempo, mit dem bestimmte Branchen ihre Aktivitäten dekarbonisieren müssen, aber auch, dass ein hinterherhinkendes Unternehmen mit einer anfänglich überdurchschnittlichen CO2-Intensität seine Emissionen überdurchschnittlich schnell reduzieren müsste, um dies auszugleichen. Umgekehrt berücksichtigt es auch, dass sich ein führendes Unternehmen mit vergleichsweise geringeren Anstrengungen innerhalb seines jeweiligen CO2-Budgets halten kann, und erkennt die Fortschritte an, die das Unternehmen bereits erreicht hat.³

Dieser innovative Ansatz greift viele Schwächen der ursprünglichen Methoden auf. Im Schlussbericht des PAT wird er für alle Sektoren als geeignet hervorgehoben, während frühere Ansätze nur beschränkt auf bestimmte Sektoren anwendbar waren. Während die Wissenschaft und Kunst der Portfolioausrichtung zunehmend ausreift, werden solche Innovationen entscheidend sein, um unbeabsichtigte (negative) Anreize auszugleichen.

Best Practices werden die Einheitlichkeit der ITR-Kennzahlen verbessern

Erste Überprüfungen von Branchenansätzen für ITR-Kennzahlen ergaben, dass die Verwendung unterschiedlicher Methoden zu erheblichen Abweichungen der endgültigen Bewertungen führen kann. Daher können Anleger, die verschiedene Datenanbieter nutzen, von denen jeder seinen eigenen Ansatz verwendet, zu unterschiedlichen Schlussfolgerungen im Hinblick auf die Ausrichtung eines Portfolios kommen.

Viele dieser Unterschiede erklären sich dadurch, dass die jeweiligen Ansätze unterschiedliche Aspekte analysieren. Betrachten Sie folgende Situationen:

• Eine Methode, die nur die Scope-1- und Scope-2-Emissionen eines Unternehmens berücksichtigt, kommt zu einer anderen Schlussfolgerung als eine Methode, die auch die Scope-3-Emissionen nach und nach einbezieht (wie im PAT-Bericht vorgeschlagen).
• Eine Methode, die nur die aktuellen Trends der Emissionen eines Unternehmens berücksichtigt, unterscheidet sich von einer, die sich auf die Dekarbonisierungsziele eines Unternehmens konzentriert (das PAT rät jetzt dazu, beide Faktoren in Betracht zu ziehen).
• Und auf Portfolioebene könnte die Aggregierung der Bewertungen anhand einfacher Portfoliogewichtungen weniger angemessen sein als die Gewichtung nach den Emissionen der Portfoliounternehmen oder die Aggregierung der prognostizierten Emissionen und Benchmarks der einzelnen Positionen (das PAT rät zu letzterem Ansatz, den Lombard Odier bereits frühzeitig eingeführt hat, da er wissenschaftlich am besten abgestützt ist).

Die Einführung gemeinsamer Standards für einige der wichtigen oben beschriebenen Aspekte würde eine grössere Einheitlichkeit und Vergleichbarkeit dieser Kennzahlen schaffen. Die Vorschläge im Bericht des PAT sind in dieser Hinsicht ein wichtiger Schritt nach vorne und dürften die breite Einführung dieser Kennzahlen weiter beschleunigen – obwohl bei einigen der aktuell am Markt verwendeten Ansätze erhebliche Änderungen nötig werden könnten, um sie an die Vorschläge im PAT-Bericht anzupassen.

Es wird – und sollte – weiterhin Unterschiede geben

Die Einführung einiger der vom PAT aufgezeigten Best Practices wird zwar eine grössere Einheitlichkeit bei diesen Kennzahlen schaffen. Das bedeutet aber nicht, dass alle Ansätze immer zu genau der gleichen Einschätzung führen werden – und das sollten sie auch nicht.

Es wird immer Meinungsunterschiede geben. Anleger könnten zum Beispiel die wahrscheinlichste Route zur Dekarbonisierung der Wirtschaft unterschiedlich einschätzen: Wird sie eher von Verhaltensänderungen oder von technologischen Investitionen angetrieben werden? Wenn Letzteres zutrifft, wird die Entwicklung dann eher von Energieeffizienz, erneuerbaren Energieträgern, CO2-Abscheidung oder Wasserstoffnutzung getragen? Es gibt immer noch eine Reihe verschiedener denkbarer Szenarien, mit unterschiedlichen Auswirkungen auf den Zeitrahmen der Dekarbonisierung, die verschiedene Sektoren erreichen müssen. In ähnlicher Weise sind Anleger möglicherweise anderer Meinung im Hinblick auf die letztendlichen Kosten von Technologien, wie Wasserstoff oder CO2-Abscheidung. Dies könnte sich auf die Glaubwürdigkeit auswirken, die verschiedene Anleger der Dekarbonisierungsstrategie eines bestimmten Unternehmens beimessen.

Infolgedessen könnte ein Anleger die Aussichten für die Entwicklung der Emissionen eines Unternehmens anders beurteilen als ein anderer. So wie Anleger die Glaubwürdigkeit der Finanzprognosen, die Geschäftsstrategie und die Entwicklungschancen eines Unternehmens unterschiedlich einschätzen. In dieser Hinsicht gibt es keine einzig richtige Antwort, und verschiedene Anleger dürften auf Unternehmen mit unterschiedlichen Strategien setzen, je nachdem, welche sie als besonders glaubwürdig ansehen.

Doch obwohl es solche Fälle geben wird, sollten die Unterschiede dank der Einführung der Best Practices des PAT geringer werden. Und in den meisten Fällen dürften sich die Anleger im Hinblick auf die Position eines Unternehmens einig sein. So dürften alle Ansätze im Grossen und Ganzen zu dem Schluss kommen, dass ein Öl- und Gasunternehmen, das seine Aktivitäten nicht dekarbonisiert, nicht gut ausgerichtet ist, während ein Autohersteller, der zügig auf Elektrofahrzeuge umstellt, eine bessere Ausrichtung aufweist. Wo es Unterschiede gibt, sollte es möglich sein, diese nachzuverfolgen und zu erklären, sodass sie von den Anlegern verstanden und am breiteren Markt diskutiert werden können.

Differenzierung ist wichtig

Zuletzt macht der PAT-Bericht eine wichtige Feststellung: Differenzierung ist wichtig. Alle Kennzahlen für die Ausrichtung beruhen darauf, dass die Performance eines Unternehmens mit einer bestimmten Branchenbenchmark verglichen wird. Aber nicht jeder Sektor muss oder kann die Emissionen gleich schnell reduzieren, um die Ziele des Übereinkommens von Paris zu erreichen. Allzu häufig sind die herangezogenen Benchmarks sehr grob und auf Sektorebene angelegt. Das kann Probleme bereiten.

Betrachten wir die Lebensmittelindustrie. Der Weltklimarat (Intergovernmental Panel on Climate Change, IPCC) schätzt, dass etwa 21% bis 37% der weltweiten Emissionen bei der Erzeugung von Nahrungsmitteln entstehen. Damit ist die Lebensmittelbranche ein Fokussektor. Zwischen den Teilsektoren gibt es jedoch erhebliche Unterschiede. Die Emissionen im Zusammenhang mit Fisch und Meeresfrüchten ergeben sich hauptsächlich aus dem Treibstoffverbrauch der Fischfangflotten. Bei Rindfleisch sind die grössten Probleme der Methanausstoss von Kühen und die veränderte Bodennutzung. Der Fussabdruck von Produkten wie Schokolade und Palmöl wird von der veränderten Bodennutzung dominiert. Bei Eiern sind die Emissionen bei der Weiterverarbeitung und beim Transport von grösserer Bedeutung.

Angesichts der Unterschiede bei den Quellen der Emissionen und den verfügbaren wirtschaftlichen Hebeln zu ihrer Minderung sind Benchmarks auf der übergeordneten Sektorebene für die Lebensmittelbranche nur von begrenztem Nutzen. Um den erheblichen, oben beschriebenen Unterschieden gerecht zu werden, sind differenziertere Ansätze nötig. Das PAT räumt ein, dass es nicht so leicht sein dürfte, differenziertere Benchmarks zu entwickeln. Sie sollten jedoch priorisiert werden, um bedeutende Unterschiede, wie die oben beschriebenen, zu erfassen.

Bei Lombard Odier unterscheidet unser Ansatz unter mehr als 150 verschiedenen Teilsektoren, um genau diese Nuancen zu berücksichtigen. Unsere Benchmarks für diese Branchen bauen auf sektorspezifischen Roadmaps auf, wie sie vom IPCC erstellt wurden, allerdings in Kombination mit unseren eigenen Analysen der jeweiligen, für die Teilbereiche der einzelnen Sektoren verfügbaren Hebel. In Sektoren wie Industrie, Rohstoffe und Lebensmittel ist dies unerlässlich, um unbeabsichtigte Anomalien zu reduzieren.

Während der Klimagipfel COP26 näher rückt, ist klar, mit welchem drängenden Problem Anleger und Finanzinstitute konfrontiert sind: die Ausrichtung von Portfolios auf einen beschleunigten Wandel zu beurteilen und die finanziellen Risiken zu erkennen, die mit einer potenziellen Fehlausrichtung einhergehen.

Die TCFD legt wichtige Standards für Anleger fest. Angesichts der zunehmenden regulatorischen Unterstützung könnten die Leitlinien der Arbeitsgruppe zur Offenlegung die Art und Weise verändern, wie die Märkte Klimarisiken und -chancen sehen und beurteilen.

In diesem Zusammenhang ist die neue Empfehlung, dass Finanzinstitute ihre Ausrichtung auf die Begrenzung der globalen Erwärmung auf deutlich unter 2 °C offenlegen sollten, höchst bedeutungsvoll und erfordert neue Ansätze. Der von der TCFD in Auftrag gegebene technische Bericht des Portfolio Alignment Teams ist eine solide Grundlage und unterstützt die breite Einführung zukunftsorientierter Kennzahlen wie den impliziten Temperaturanstieg. Wenn Vermögensverwalter und Vermögenseigentümer, für die viel Kapital auf dem Spiel steht, diese Kennzahlen einführen, werden die dadurch sichtbar gemachten Sachverhalte die Bewertungen und die Märkte verändern.

Für die Anleger wird es dadurch umso dringlicher, die Integration dieser Kennzahlen in ihre eigenen Analysen zu beschleunigen. Bei Lombard Odier sind wir der Ansicht, dass Investments in die Dekarbonisierung auch Investitionen in den Wandel erfordern. Es ist nicht damit getan, Kapital aus klimarelevanten Sektoren abzuziehen, um das Problem zu vermeiden.

Zukunftsorientierte Kennzahlen spielen in dieser Strategie eine wichtige Rolle. Sie helfen uns, Vorreiter und Nachzügler in wichtigen Branchen zu erkennen und ihre Fortschritte auf dem Weg zu Netto-Null-Emissionen zu verfolgen.