Pourquoi investir dans les convertibles en 2021 ?

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Pourquoi investir dans les convertibles en 2021 ?

Arnaud Gernath - Co-head of Convertible Bonds

Arnaud Gernath

Co-head of Convertible Bonds
Natalia Bucci - Co-head of Convertible Bonds

Natalia Bucci

Co-head of Convertible Bonds
Maxime Perrin - Head of Sustainable Investment

Maxime Perrin

Head of Sustainable Investment

Les obligations convertibles globales ont démontré leurs mérites en 2020, la classe d’actifs ayant surperformé tant les actions mondiales que le crédit mondial1. Au fur et à mesure de la progression de la pandémie, les convertibles ont illustré les caractéristiques défensives de l’obligataire tout en offrant une exposition au risque lié aux actions. Nous observons ainsi un appétit croissant pour les convertibles, à la suite du regain d’intérêt des investisseurs en actions et en titres à revenu fixe.

Cette demande est illustrée par la bonne liquidité de la classe d’actifs ainsi que par l’attrait relatif des obligations convertibles par rapport aux actions et aux titres à revenu fixe. À notre avis, les obligations convertibles devraient également profiter en 2021 des évaluations de la volatilité, car celles-ci nous paraissent bon marché.

 

Obligations convertibles versus simples obligations d’entreprise

Les convertibles pourraient offrir un moteur de performance supplémentaire par rapport aux obligations d’entreprise classiques, tant en termes d’investissement dans des entreprises à potentiel de croissance que de protection contre une éventuelle inflation.

Face à un environnement de rendement négatif, les investisseurs en revenu fixe ont opté pour des obligations de qualité moindre, à la recherche de rendements plus élevés. Ils se retrouvent ce faisant exposés au risque d’illiquidité ainsi qu’à des titres de moindre qualité, des caractéristiques souvent associées à cette dette moins bien notée.

L’investissement en obligations convertibles permet aux investisseurs d’accéder à une base d’émetteurs plus large et plus diversifiée. Contrairement à la dette d’entreprise standard, les convertibles comportent une option d’achat d’actions, qui confère aux investisseurs la possibilité de capter la croissance offerte par les actions. 

Les entreprises à forte croissance utilisent cette classe d’actifs pour lever des capitaux sur un marché primaire actif

Les entreprises à forte croissance utilisent cette classe d’actifs pour lever des capitaux sur un marché primaire actif. En effet, les nouveaux emprunts en obligations convertibles se sont élevés à USD 158,6 milliards au total en 2020 (Illustration 1), ce qui constitue la plus forte émission depuis la crise financière de 2008.

Illustration 1. Émissions d’obligations convertibles sur le marché primaire sur la période 1998-2020

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Sources : UBS jusqu’en 2017, Bank of America Merrill Lynch à partir de 2018.

 

Nous pensons également que de plus en plus d’entreprises « value » exploiteront les obligations convertibles lorsque le cours de leurs actions commencera à se redresser et qu’elles se tourneront alors vers le marché pour financer leur croissance.

En outre, de nombreuses sociétés émettrices de dette convertible pourraient se trouver bien placées pour bénéficier des thèmes liés au Covid-19 et à la durabilité. La majorité des nouvelles émissions du millésime 2020 entrent dans un thème que nous avons baptisé « travailler et consommer depuis chez soi ». Et tout ça, c’était sans compter que les emprunteurs qui investissent dans des entreprises d’énergie renouvelable ont aussi réalisé un grand volume d’émissions.

En 2021, nous attendons également une augmentation des émissions en faveur de l’activité de fusions-acquisitions et des dépenses d’investissement étant donné que l’environnement de taux bas devrait persister. À présent, les valorisations des actions sont nettement plus élevées, ce qui rend les obligations convertibles (et donc l’émission d’options d’achat sur actions) plus attirantes aux yeux des émetteurs.

 

Un coussin contre l’inflation

Alors que les banques centrales devraient continuer à se montrer accommodantes à travers des taux d’intérêt bas et des programmes d’assouplissement quantitatif, le spectre d’une inflation grandissante plane. Les obligations convertibles pourraient offrir une certaine protection2 contre l’inflation potentielle grâce à leur duration généralement plus courte et à la contribution positive de leur composante optionnelle dans les environnements inflationnistes.

En général, la classe d’actifs est moins sensible aux taux d’intérêt que les autres types d’obligations, en raison de l’option intégrée qui prend généralement de la valeur en période de hausse des taux d’intérêt. Deuxièmement, la duration moyenne des obligations convertibles est de 3,5 ans dans notre stratégie globale. Cette caractéristique permet aux investisseurs de sécuriser les perspectives de taux d’intérêt à plus court terme sans avoir à prolonger la duration jusqu’à des échéances extrêmement longues soumises à un risque d’inflation supérieur.

 

Obligations convertibles versus actions

Les obligations convertibles peuvent également paraître relativement attractives par rapport aux actions traditionnelles. Les valorisations actuelles des actions s’avèrent historiquement élevées, alors que les perspectives sont plutôt nébuleuses. Les actions vont-elles continuer à se redresser ou le marché est-il à l’aube d’une correction ? Cela pourrait laisser présager des replis plus importants à l’avenir.

Par le passé, les propriétés défensives des obligations convertibles leur ont permis de dégager de meilleurs rendements ajustés au risque3 (ratios de Sharpe) que les actions conventionnelles. La classe d’actifs offre une exposition continue à des actions à forte valorisation à travers sa composante optionnelle, tandis que l’élément obligataire assure une certaine protection contre la baisse en cas de dégagements plus importants. 

À ce jour, les obligations convertibles offrent un bon panel d’opportunités composite entre les titres de croissance, les valeurs cycliques et celles en redressement, en offrant notamment la possibilité aux investisseurs de s’exposer à une diversité d’actions si les conditions d’optionalité sont remplies et exercées.

Enfin, les obligations convertibles représentent une source d’options liquides à longue échéance inaccessible par le biais d’un autre instrument financier. Cela permet aux investisseurs de s’exposer à la volatilité, à un moment où sa valorisation nous paraît attractive.

Les valorisations de la volatilité nous paraissent pour l’heure avantageuses.

Obligations convertibles : un pari sur une plus grande volatilité ?

Les obligations convertibles peuvent constituer un moyen intéressant de parier sur la volatilité croissante, d’autant plus que, selon nous, les valorisations de la classe d’actifs semblent actuellement bon marché.

Il existe de bonnes raisons d’anticiper de nouveaux pics de volatilité dans les mois à venir. Le déploiement du calendrier de vaccination contre le coronavirus ne sera pas forcément à la hauteur des attentes, l’inflation pourrait gagner plus de terrain que prévu, sans compter que le contexte géopolitique (en particulier les relations sino-américaines) pourrait amplifier l’actuel climat d’incertitude et d’instabilité.

Nous ne pensons pas que le marché connaîtra une volatilité similaire à celle observée en 2020, mais les valorisations pourraient augmenter légèrement, voire même subir une correction par rapport aux sommets atteints ensuivie d’une reprise.

Nous considérons que la volatilité – mesurée par la différence entre la volatilité réalisée et la volatilité implicite (Illustration 2) – est actuellement bon marché. Si nous analysons les prix historiques, nous constatons que la volatilité réalisée se révèle sensiblement supérieure à la volatilité implicite depuis 2015. 

 

Illustration 2. Évaluation de la volatilité

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Source : LOIM. Écart (différence en points de pourcentage) par région entre la volatilité implicite et la volatilité réalisée (260 jours de volatilité réalisée). Les performances passées ne sont pas des garanties de résultats futurs.

 

De tels prix signifient que même une légère augmentation de la volatilité permettrait aux investisseurs d’enregistrer des bénéfices et que, bien entendu, ces derniers seraient d’autant plus élevés si la volatilité augmentait sensiblement.

Selon nous, les caractéristiques distinctives des obligations convertibles pourraient grandement bénéficier aux investisseurs à la lumière des scénarios envisagés pour 2021. En particulier, nous pensons que les stratégies convertibles mondiales, équilibrées et mettant l’accent sur des profils asymétriques, sont bien adaptées au contexte actuel.

sources.

1 La performance passée ne saurait garantir les résultats futurs. À des fins purement illustratives. Source : LOIM. Se réfère à la performance 2020 de l’indice mondial des obligations convertibles (Refinitiv Global Focus Index) par rapport aux actions mondiales (MSCI World) et au crédit mondial (Barclays Global Corporate Credit Index et Barclays Global Corporate High Yield Index). Toute référence à une société ou à un fonds spécifique ne constitue pas une recommandation d’achat, de vente, de détention ou d’investissement directement dans ladite société ou ledit fonds. Rien ne garantit que les recommandations qui seront exprimées à l’avenir seront rentables ou correspondront à la performance des fonds évoqués dans le présent document.

2 La protection du capital est un objectif de construction de portefeuille qui ne saurait être garanti.

3 Se rapporte à la comparaison du ratio de Sharpe entre l’indice de référence de LOIM relatif aux obligations convertibles et les indices de référence des actions et du haut rendement entre 2004 et fin 2020. Les performances passées ne constituent pas une indication des rendements futurs. À des fins purement illustratives.

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