Schweizer Lichtblicke inmitten weltweiter Unsicherheit

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Schweizer Lichtblicke inmitten weltweiter Unsicherheit

Markus Thöny - Head of Swiss Fixed Income

Markus Thöny

Head of Swiss Fixed Income
Philipp Burckhardt - Credit Analyst and Portfolio Manager

Philipp Burckhardt

Credit Analyst and Portfolio Manager

Geopolitische Unsicherheiten trüben die Aussichten und tragen infolge des Handelsstreits zwischen den USA und China zur Verlangsamung der Weltwirtschaft bei. Wir erwarten, dass die schwächelnde weltweite Konjunktur - sowohl in den USA als auch im Euroraum - zu einer weiteren Lockerung der Geldpolitik beitragen wird, zumal die Inflation im Allgemeinen tief ist. Dennoch gibt es in einigen Bereichen der schweizerischen Binnenwirtschaft Lichtblicke.

Angesichts des weltweit geringen Wachstums gehen wir bei der US-amerikanischen Federal Reserve und der Europäischen Zentralbank (EZB) weiterhin vom Basisszenario einer expansiveren Geldpolitik aus. Im Euroraum spricht die EZB vermehrt von fördernden Massnahmen und dürfte die Geldpolitik weiter stimulieren. Möglicherweise könnte sie ihr Programm der quantitativen Lockerung (QE) mit einem Fokus auf Unternehmensanleihen wiederaufnehmen.

Währenddessen ist die schweizerische Konjunkturentwicklung dem Abwärtstrend im benachbarten Euroraum gefolgt. Nach einem moderaten Anstieg im Frühling fiel das KOF-Konjunkturbarometer im Juni erneut und liegt deutlich unter den Höchstständen von Dezember 2017. Wie in Deutschland war auch in der Schweiz die Schwäche der Industrieproduktion zu spüren. So sank der Schweizer Einkaufsmanagerindex im Juni weiter und blieb hinter den Prognosen zurück. Zwar sorgte das BIP der Schweiz im ersten Quartal für positive Überraschungen, doch seitdem ist schon wieder einige Zeit vergangen, weshalb wir für das dritte Quartal ein BIP-Wachstum erwarten, das einem schwächelnden Weltwirtschaftswachstum eher entspricht.

Es gibt aber auch Anlass zu Optimismus. Besonders zu betonen sind in diesem Zusammenhang der solide Schweizer Arbeitsmarkt und positive Überraschungen gewisser Wirtschaftsindikatoren. Der Arbeitsmarkt in der Schweiz zeigt sich robust; die Arbeitslosenquote fiel im Juni saisonbereinigt auf den tiefsten Stand seit mehreren Jahren. Auch beim Schweizer Überraschungs-Indikator zeichnet sich eine Wende ab, da generell die Überraschungen weniger negativ ausfallen.

 

Die Inflation, die SNB und der Franken

Bezüglich der Inflation bleibt vor allem das Verhältnis von importierter zu inländischer Teuerung ein zentrales Thema für die Schweiz. Der starke Schweizer Franken hat die importierte Inflation gedämpft, sodass sie nur noch grösstenteils von inländischen Faktoren getrieben wird. Das bedeutet, dass die Inflationsaussichten eher tief bleiben, sollte es nicht zu einem äusseren Schock (beispielsweise bei den Ölpreisen) kommen, der wiederum die Inflation in die Höhe treibt. Vorerst dürfte sie ebenfalls niedrig bleiben, sollte der Kurs des Schweizer Frankens auf stabilem Niveau verharren und weltweit Unsicherheit vorherrschen.

Bei ihrer Sitzung im Juni kündigte die Schweizerische Nationalbank (SNB) an, ihre expansive Geldpolitik unverändert beizubehalten und weiterhin am Devisenmarkt aktiv zu bleiben, da die anhaltende Stärke des Frankens dies nötig macht. Die SNB hob ihre bedingte Inflationsprognose im Juni im Vergleich zum März leicht an, betonte aber, dass die langfristigen Inflationsaussichten nahezu unverändert sind. Sie unterstrich zwar die gute Lage am inländischen Arbeitsmarkt, warnte aber auch vor den Gefahren eines möglichen internationalen Konjunktureinbruchs für das schweizerische BIP-Wachstum.

Wir gehen davon aus, dass die SNB aktuell die Zinssätze stabil halten und internationale Geschehnisse mit besonderem Fokus auf den Euroraum und den Schweizer Franken aufmerksam verfolgen wird. Bleibt der schweizerische Arbeitsmarkt weiterhin dynamisch, könnte sich das letztendlich auch auf die Inflation auswirken. Im Moment ist dies jedoch noch nicht der Fall. Stattdessen scheint für die Binnenwirtschaft eher das Risiko zu bestehen, dass sie vom unsicheren weltweiten Umfeld in Mitleidenschaft gezogen wird.

Wir glauben, dass sich die SNB nach anderen Zentralbanken richten und die Zinsdifferenz zwischen der Schweiz und deren Länder aufrechterhalten wird, um einer möglichen weiteren Aufwertung des Schweizer Frankens entgegenzuwirken.

Wir gehen davon aus, dass die SNB aktuell die Zinssätze stabil halten und internationale Geschehnisse mit besonderem Fokus auf den Euroraum und den Schweizer Franken aufmerksam verfolgen wird.

Ein zentrales Risiko für die Entwicklung in der Schweiz bestünde in einer weltweiten gleichzeitigen und deutlichen Lockerung der Geldpolitik, die sich auf die Wechselkurse auswirken würde. Eine Abwärtsspirale der Zinssätze weltweit würde den Schweizer Franken erstarken lassen und die SNB in Zugzwang bringen. Sie könnte als Reaktion darauf ihre eigenen Zinssätze senken oder verstärkt am Devisenmarkt intervenieren. Ebenso wäre die SNB wahrscheinlich angehalten, auf ein mögliches QE-Programm der EZB zu antworten, was ebenso zu deutlich niedrigeren Zinsen führen könnte.

Es bleibt abzuwarten, wie sich die Dinge auf der Welt entwickeln und Einfluss auf die schweizerische Wirtschaft nehmen werden. Die aktuelle geopolitische Unsicherheit könnte sich zwar lediglich als transitorisch erweisen. Andererseits aber könnte sich der einhergehende Abschwung verstärken und zusätzliche stimulierende Massnahmen erfordern.

Zum jetzigen Zeitpunkt gehen wir davon aus, dass sich die schweizerische Wirtschaft aktuellen Trends entsprechend weiterentwickeln wird. Dies bei möglicherweise leichter Zunahme der Geschäftstätigkeit sowie auch positiver Inflationsaussichten. Das globale Umfeld und dessen weitere Entwicklung hingegen hängt vorwiegend vom Handelsstreit, aber auch von den Reaktionen der Fed und der EZB ab. All diese Faktoren befinden sich zurzeit in einem instabilen Gleichgewicht.

Das aktuelle Umfeld deutet verstärkt darauf hin, dass die Zinssätze tief bleiben und Anleger nach Renditen streben werden. Unserer Meinung nach bestehen überzeugende Argumente für Anlagen in auf CHF lautenden Unternehmensanleihen mit kürzeren Laufzeiten. Ein speziell ausgerichteter und disziplinierter Ansatz eignet sich unserer Ansicht nach am besten dafür, das vorhandene Ertragspotenzial schweizerischer Obligationen auszuschöpfen.

 

SARON – Auf ein Neues!

Vor dem Hintergrund der Referenzsatzreformen und des voraussichtlichen Auslaufens des LIBOR1 hat die SNB einen neuen Leitzinssatz eingeführt, den Swiss Average Rate Overnight, kurz SARON2.  Von nun an wird die SNB für ihr Zielband den SARON statt des LIBORs verwenden. Die Zentralbank argumentierte, dass der SARON heute der repräsentativste kurzfristige Geldmarktsatz sei und sich als Referenzsatz für Finanzprodukte etabliere.

Da die SNB ihre Inflationsprognose für einen Zeitraum von drei Jahren erstellt, braucht sie einen Zinssatz, der in diesem Zeitraum weiterhin verfügbar sein wird.  Die britische Finanzaufsichtsbehörde FCA kann nicht gewährleisten, dass der LIBOR als Referenzzinssatz auch nach 2021 bestehen wird, da sich der Markt alternativen risikofreien Zinssätzen zuwendet.

Die Umstellung auf den SARON betrifft besonders Zinsswaps, deren variabel verzinsliche Seite bisher meist am LIBOR orientiert war, aber zunehmend auf den SARON übergeht. Der Interbankenmarkt bezieht sich weiterhin grösstenteils auf den LIBOR und Händler von CHF-Swaps schätzen, dass sich aktuell nur etwa 10 % der CHF-Swaps am SARON orientieren. Die Nachfrage steigt jedoch kontinuierlich.

Für die Zukunft sehen wir in der schweizerischen Wirtschaft widerstandsfähige Bereiche. Doch es bestehen auch Risiken, vorwiegend aufgrund unsicherer geopolitischer Aussichten. Angesichts der eher mässigen Inflationsprognosen gehen wir davon aus, dass die SNB sich am Verhalten anderer Zentralbanken orientieren und damit einhergehend das Umfeld für auf CHF lautende Unternehmensanleihen günstig bleiben wird.  Dass die SNB mit dem SARON als Referenzzinssatz nun ein eigenes Markenzeichen schafft, spiegelt die allgemeinen Trends bei risikolosen Zinssätzen wider.

Quellen.

1 Ein allgegenwärtiger, ungesicherter Zinssatz. LIBOR steht für London Interbank Offered Rate. Die EZV hat bereits 2017 die Zukunft über den LIBOR hinaus aufgezeigt. Anfang dieses Jahres aktualisierte sie den Stand der Dinge beim Übergang zu risikofreien Tarifen.
2 SARON ist ein gesicherter Tagesgeldsatz, der auf dem liquidesten Segment des Schweizer Franken-Geldmarktes basiert.

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