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Les valorisations sont-elles élevées ?
Le rallye du marché des actions et les écarts de crédit ont-ils atteint des niveaux excessifs cette année ? Comment les investisseurs axés sur le risque devraient-ils se positionner ? En s'appuyant sur le nouveau système de mesure de valorisation multi-actifs de LOIM, Simply Put de cette semaine examine l'état des valorisations et propose un paysage étonnamment nuancé.
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Performance solide jusqu’à présent
Depuis le début de l'année, les actions ont affiché une performance remarquablement forte, tandis que les spreads de crédit se sont considérablement resserrés. Dans un premier temps, le principal catalyseur de cette forte performance a été le changement d'attitude notable des banques centrales, qui sont passées d'une perspective résolument « hawkish », à une volonté d’assouplissement. La Banque nationale suisse (BNS) et la Banque centrale européenne (BCE) ont déjà procédé à des baisses de taux, mais la Réserve fédérale n'a pas encore suivi le mouvement. Après ce premier stimulus, les actifs « cycliques » ont bondi, affichant des performances positives. Le principal moteur d’une seconde poussée a été la vigueur de la saison des résultats, qui a reflété la solidité de l’économie mondiale. Cependant, "les arbres ne poussent pas jusqu'au ciel" comme le dit l’adage, et de nombreux commentateurs de marché appellent désormais à la prudence. Nos signaux, cependant, sont en désaccord avec cet appel et notre édition de Simply put vous propose une analyse détaillée de nos indicateurs, issus de notre nouveau cockpit de valorisation.
Le rally a-t-il trop duré ?
La méthode la plus simple pour déterminer si une hausse des marchés est allée trop loin consiste à comparer les rendements attendus d'un scénario prévisionnel avec les performances effectivement réalisées. Comme le montre la figure 1, cette comparaison est établie sur la base des rendements 2024 tels qu’attendus à la fin de l'année dernière. Ces projections reposaient sur quelques hypothèses clés : un atterrissage en douceur de l'économie mondiale, une poursuite de la désinflation et un changement de politique des banques centrales. Dans ces conditions, nos estimations attendaient une progression des actions mondiales d'environ 11 % en 2024. À la fin du mois de mai, une grande partie de ce gain était déjà réalisé, avec une performance de près de 9 % déjà enregistrée. Toutefois, il est essentiel de noter que cette hausse est restée très concentrée. En particulier, les actions des marchés européens et émergents n'ont réalisé jusqu'à présent qu'un tiers environ des rendements escomptés. Les investisseurs diversifiés que nous sommes voyons un potentiel supplémentaire de rendements à venir, sachant que les opportunités de la seconde moitié de l’année pourraient se trouver en dehors des marchés américains.
Figure 1 - Rendements attendus pour 2024 par rapport à la performance réelle au 30 mai 2024 et points de comparaison
Source: Bloomberg, LOIM. Chiffres au 30 mai 2024.Des ajustements sont possibles. Les performances passées ne sont pas un indicateur de rendements futurs. Pour illustration uniquement.
Comment interpréter les ratios cours/bénéfice ?
Le concept de performance calendaire dans la gestion d'actifs soulève souvent une question curieuse : pourquoi la performance des actifs devrait-elle se conformer à un calendrier annuel ? Ce calendrier arbitraire peut parfois fausser la perception et les évaluations. Une approche plus nuancée de l'évaluation des actions consiste à se tourner vers des mesures intemporelles qui ne dépendent pas d’une analyse de scénario comme précédemment, telles que les ratios cours/bénéfices (ou « PE », pour ratio « Price-to-Earnings »). La figure 2 illustre l'évolution récente des ratios PE dans les principaux indices qui composent notre allocation actions. Les données suggèrent que si les ratios PE sont actuellement plus élevés qu’il y a un an, ces niveaux ne présentent pas d’exagération. En outre, il convient de noter que les niveaux de PE après la saison des bénéfices sont globalement en ligne ou inférieurs à ceux du début de l'année. Cela indique que le prix des actions a progressé depuis le début de l'année, mais pas autant que les bénéfices eux-mêmes. Nous pensons que cette absence d'expansion substantielle des multiples fait qu'il est difficile de considérer le marché des actions comme excessivement cher à ce stade.
Figure 2 - Ratios cours/bénéfices
Source : Bloomberg, LOIM. Chiffres au 30 mai 2024.Des ajustements sont possibles. Pour illustration uniquement.
Tout est relatif : ce que nous révèle notre outil innovant multi-actifs
Nous avons récemment mis au point un nouvel outil d’analyse de la valorisation multi-actifs, conçu pour évaluer la cherté relative de tous les actifs et de toutes les primes de risque intégrées à nos stratégies. Cet outil innovant évalue le niveau actuel d'un indice de prix par rapport à un composite de ses valeurs observées au cours des deux dernières années. Intrinsèquement, l’écart entre le prix actuel et cet indicateur historique est conçue pour connaitre une forme de retour à la moyenne à faible fréquence, capturant la nature fondamentale d'une mesure de valorisation.
La figure 3 présente le résultat de cette mesure appliquée aux actifs traditionnels de portefeuilles d’investissement. Les enseignements tirés de cette analyse sont en ligne avec ceux présentés en figure 2 : une valeur négative pointe vers des actifs relativement chers. Actuellement, la plupart des indices actions semblent chers de ce point de vue. Toutefois, ce niveau de cherté n'a pas encore franchi le seuil de ce qui pourrait être considéré comme une exagération. Alors que les figures 1 et 2 indiquent des variations, les actions européennes (notamment l'indice Eurostoxx) sont ici considérées comme chères, s'approchant même d’une exagération. Cependant, comme dans les figures précédentes, les actions des marchés émergents ne semblent pas excessivement chères, suggérant un paysage nuancé à travers les différents marchés actions.
Figure 3 - Indicateur LOIM de valorisation cross-asset
Source : Bloomberg, LOIM, au 10 juin 2024. Des ajustements sont possibles. Pour illustration uniquement.
Ce que cela signifie pour All Roads
Le positionnement actuel de notre stratégie All Roads reste tactiquement exposé aux actifs cycliques tout en maintenant une position défensive vis-à-vis de la duration. La question du caractère onéreux des actifs cycliques est désormais au cœur de notre positionnement. Nos efforts de recherche continus nous ont amenés à affiner notre stratégie, ce qui nous a conduits à mettre en place une vue « overlay » des valorisations en juin. Cette nouvelle stratégie favorise actuellement l'augmentation de la duration plutôt que la réduction des actions. Cet ajustement reflète notre approche proactive visant à équilibrer les opportunités de croissance et la gestion des risques, en veillant à ce que notre portefeuille reste résistant dans des conditions de marché changeantes.
Pour dire les choses simplement, les actifs risqués ont l'air onéreux mais sans exagération, et présentent de grandes nuances
Macro/nowcasting corner
Cette section rassemble l'évolution la plus récente de nos indicateurs de nowcasting pour la croissance mondiale, les surprises en matière d'inflation mondiale et les surprises en matière de politique monétaire mondiale. Ces indicateurs permettent de suivre les évolutions macroéconomiques les plus récentes qui font bouger les marchés.
Nos indicateurs de nowcasting indiquent actuellement :
- La croissance est restée stable au cours de la semaine. La tendance s’oriente vers des conditions économiques à un rythme plus lent, un facteur qui devrait soutenir la Fed et la BCE dans leur lutte contre l'inflation
- L’inflation continue de progresser. Cette hausse a été alimentée par les données américaines et européennes. Le troisième trimestre pourrait donc être marqué par une inflation plus élevée que prévu
- Les signaux de politique monétaire sont restés stables au cours de la semaine. Leur message actuel est le suivant : la prochaine étape est une réduction, mais probablement pas aujourd'hui
World Growth Nowcaster: long terme (gauche) et évolution récente (droite)
World Inflation Nowcaster: long terme (gauche) et évolution récente (droite)
World Monetary Policy Nowcaster: long terme (gauche) et évolution récente (droite)
Note de lecture : L'indicateur nowcasting de LOIM rassemble les indicateurs économiques afin de mesurer la probabilité d'un risque macro donné - croissance, surprises d'inflation et surprises de politique monétaire. Le Nowcasting varie entre 0% (faible croissance, faibles surprises d'inflation et politique monétaire dovish) et 100% (la forte croissance, les fortes surprises d'inflation et la politique monétaire hawkish).
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