LO Funds–Golden Age
Newsletter mensuelle – mars 2025
Revue des marchés
En mars, la nervosité s’est emparée des marchés mondiaux, qui attendaient de connaître l’issue des discussions sur les droits de douane en avril. Le marché européen s’est replié, tout comme ceux des Etats-Unis et de Chine. L’indice MSCI World a cédé environ 2%, les marchés européens enregistrant les plus forts reculs, en particulier ceux qui sont fortement exposés à l’industrie automobile, un secteur qui est déjà sous le coup des droits de douane. Le rendement des obligations américaines à 10 ans est resté stable en mars, à environ 4,25%. L’indice Bloomberg Commodity a progressé de 3% au cours du mois, principalement soutenu par les matières premières périssables, l’énergie étant restée stable au cours du mois. Le VIX a terminé autour de 22, contre 20 le mois précédent. C’est très surprenant. L’incertitude considérable concernant les droits de douane a eu un effet sur les marchés, mais apparemment pas sur le VIX. Si les craintes du marché se concrétisent davantage, nous pensons que le VIX grimpera en conséquence.
Revue de la performance
Pendant des mois, nous avons rempli des pages entières sur l’effet négatif d’une absence d’exposition aux Sept Magnifiques. L’élection de Donald Trump en novembre a changé la donne et les opérateurs se sont détournés de ces sept favoris des marchés. Le mois de mars a lui aussi suivi cette tendance, mais elle semble dorénavant plus structurelle. En raison de l’incertitude croissante, les primes de risque ont augmenté dans le monde entier et les actions américaines ont été délaissées au profit des marchés européens et asiatiques. La conséquence ultime de toute cette volatilité a été la correction des actions affichant des multiples élevés et l’utilisation des titres des Sept Magnifiques pour financer une réorientation vers d’autres zones géographiques. Deux effets sont aujourd’hui à l’œuvre : l’un est temporaire, l’autre est plus structurel. Premièrement, l’incertitude commence à affecter les prises de décision des entreprises, qui suspendent de grands projets. Ces pauses ont un effet de ruissellement et, au bout du compte, provoquent un ralentissement de la croissance économique. Cet effet pourrait être temporaire, car nous avons vu que l’administration Trump a choisi de d’abord se concentre sur les droits de douane et sur les coûts. Elle devrait ensuite utiliser ces recettes dans un deuxième temps pour stimuler l’économie américaine à travers des baisses d’impôts et une réduction de la bureaucratie. Sans préjuger du résultat final de ces décisions concernant les inégalités de revenus et les risques pour les entreprises à plus long terme, nous pensons qu’il ne faut pas exclure la possibilité d’une hausse à court terme des données macroéconomiques américaines. D’abord souffrir, ensuite profiter. Comme le plan d’ensemble sera connu et que la lumière sera faite sur les droits de douane, avril pourrait être perçu un mois charnière pour le marché, qui pourrait amorcer une reprise (temporaire). Le deuxième facteur est de nature plus structurelle et concerne la réduction des risques aux Etats-Unis. D’après les données fournies par FactSet jusqu’au début du mois de mars, la part des Etats-Unis dans la capitalisation boursière mondiale a chuté de 51% environ en 2002 à 30% entre 2008 et 2012. Les effets de la politique de la Fed ont alors commencé à se faire sentir. Des financements ultra-avantageux ont fait revenir l’argent dans l’économie américaine et remonter la part des Etats-Unis dans la capitalisation boursière mondiale à son plus haut niveau historique, avec environ 52% en 2024. Les Sept Magnifiques en sont l’explication la plus probable. La situation est toutefois délicate et nous avons évoqué des « actions de peureux » dans nos précédents bulletins mensuels. Les gérants de portefeuilles ont mis un terme à leur sous-pondération relative par rapport aux Sept Magnifiques en raison de la dynamique des cours de ces actions. Cette décision a eu pour effet d’augmenter encore davantage leur capitalisation boursière. Selon nous, la réduction des risques aux Etats-Unis et les réinvestissements dans les économies nationales feront baisser la part de l’oncle Sam dans la capitalisation des marchés mondiaux. Nous ne savons pas à quel niveau elle finira (c’est-à-dire si elle reviendra à 30% ou si elle se stabilisera entre 35% et 45%), mais la trajectoire est claire. Les bénéficiaires sont, selon nous, les marchés européens ainsi que la Chine et certains pays d’Amérique latine (si les politiques restent accommodantes dans ces deux régions).
Outre les avantages liés au fait de ne pas détenir les Sept Magnifiques et à l’événement macro-politique décrit ci-dessus, le mois de mars a également été marqué par la modération des dépenses non essentielles, ce qui est logique compte tenu de l’incertitude croissante. Notre exposition aux produits produits de luxe et à d’autres articles discrétionnaires a donc pesé sur la performance. En revanche, notre allocation à des valeurs refuges relatives dans les secteurs de la santé et des financières a eu une contribution positive.
Le fonds a perdu du terrain sur le plan de la performance absolue, mais a encore surperformé son indice de référence en mars. Il renforce ainsi encore sa solide progression depuis le début de l’année, permise par l’inversion de la tendance. Les trois titres qui ont le plus contribué à la performance du Fonds en mars ont été : Storebrand (+15,8%), NN group (+9,2%) et Amundi (+8,7%). Au bas du tableau, on trouvait Tapestry (-17,3%), Kering (-26,7%) et Expedia (-15%). A la fin du mois, le positionnement du portefeuille se composait des marques ciblant les baby-boomers (25%), de la santé en ligne (15%), du vieillissement en bonne santé (30%), et des prestataires de pension (27%).
Activité du portefeuille
En février, nous avons vendu notre position dans Fu Shou Yuan, principalement pour des raisons de liquidité. Nous avons ouvert une position dans L’Oréal après des échanges avec l’équipe d’analystes. Celle-ci a en effet indiqué que la société était de qualité élevée et se négociait à une valorisation attrayante, la réaccélération des ventes en Chine constituant un catalyseur potentiel à court terme. En outre, nous avons réduit certaines positions qui ont dépassé les pondérations de notre modèle en raison de progressions favorables. Nous avons également abaissé l’exposition aux titres liés à la consommation non essentielle compte tenu des craintes liées à la récession et aux droits de douane.
Perspectives
Après deux années de résultats d’investissement très décevants, qui sont restés inférieurs à l’indice général et à la croissance sous-jacente des bénéfices des sociétés investies, faire preuve d’optimisme concernant le thème du vieillissement peut paraître compliqué. Malgré la croissance constante des bénéfices de 10% générée par notre stratégie axée sur le vieillissement, ce qui est supérieur au niveau attendu et atteint par le marché dans son ensemble, les multiples de valorisation de nos actions liées au vieillissement ont considérablement reculé alors que ceux de l’indice général s’inscrivaient en hausse. Quels événements pourraient permettre d’inverser la tendance en 2025 et de faire en sorte que le thème du vieillissement retrouve la faveur des investisseurs ? Pour la plupart des analystes, des stratégistes et des experts, la dynamique de ces deux dernières années va continuer : le marché des actions enregistrera une croissance supérieure à 10%, sous l’impulsion d’une poignée de conglomérats technologiques américains. Il semble donc qu’investir à contre-courant dans le thème du vieillissement réclamera une bonne dose de courage. Etant donné que le vieillissement de nos sociétés s’accélère, c’est étrange. Le nombre de personnes âgées de plus de 65 ans, et en particulier de plus de 80 ans, augmente régulièrement dans toutes les grandes économies : Amérique du Nord, Europe, Japon et Chine. A l’inverse, celui des jeunes recule. Globalement, ces pays devraient connaître une augmentation annuelle de 2,6% du nombre de personnes de plus de 65 ans et de 3,7% de celles de plus de 80 ans au cours de la prochaine décennie. Un nombre croissant de gouvernements commencent à ajuster leurs modèles financiers, car les perspectives de baisse des recettes fiscales et de l’augmentation des dépenses de retraite et de soins de santé sont de plus en plus préoccupantes. Des pays tels que la France, les Pays-Bas, la Corée du Sud, la Chine et les Etats-Unis ont annoncé les premières réformes des retraites et modifications du système de santé, et nous nous attendons à voir d’autres suivre. Le vieillissement démographique devrait constituer un puissant moteur de croissance pour les entreprises axées sur les retraités fortunés et les patients âgés, ou pour les entreprises en mesure de tirer parti des réformes des retraites. Notre portefeuille de sociétés axées sur le vieillissement devrait offrir une croissance séculaire de 5 à 10% du chiffre d’affaires et de 10% des bénéfices par an pour les décennies à venir. Une croissance de 10% est peut-être inférieure à ce que promettent les entreprises de la technologie et de l’IA, mais elle offre aux investisseurs une décote substantielle. Notre stratégie axée sur le vieillissement présente actuellement des multiples de valorisation inférieurs de plus de 25% à ceux des indices de marché généraux, sans parler de ceux des principales valeurs technologiques.
Sur un horizon à plus court terme, deux facteurs nous semblent susceptibles de libérer la valeur offerte par les entreprises liées au thème du vieillissement en 2025. Pour la première fois de cette décennie, les entreprises du secteur de la santé devraient retrouver un taux de croissance normal puisque la pandémie n’a plus d’incidence sur les bases de comparaison. Toutefois, ce ne sera probablement qu’au bout de quelques mois après la mise en place de la nouvelle administration américaine que nous pourrons savoir quel vent contraire Trump fera souffler sur la santé, y compris l’effet complet des droits de douane. En outre, des taux d’intérêt structurellement élevés, par rapport aux 0% à 1% observés au cours de la dernière décennie, offrent aux prestataires de retraite une solide opportunité d’accélérer leur croissance à de bien meilleures conditions.
Cordialement,
L’équipe de gestion de la stratégie Golden Age
Jeroen van Oerle et Christian Vondenbusch
