LO Funds
Golden Age

LO Funds–Golden Age

Monatlicher Newsletter–März 2025

Marktrückblick

In Erwartung der Ergebnisse der Zolldiskussion im April, waren die globalen Märkte im März von Nervosität geprägt. Der europäische Markt erlebte einen Ausverkauf, ebenso wie die USA und China. Der MSCI World verlor etwa 2 Prozent, wobei die europäischen Märkte am stärksten nachgaben, insbesondere diejenigen mit einer starken Abhängigkeit von der Automobilindustrie, wo bereits Zölle in Kraft sind. Die Rendite der 10-jährigen US-Staatsanleihen lag im März unverändert bei etwa 4,25 Prozent. Der Bloomberg Commodity Index stieg innerhalb des Monats um 3 Prozent, was hauptsächlich auf Agrarrohstoffe zurückzuführen ist, während sich der Energiesektor im Monatsverlauf seitwärts entwickelte. Der Volatilitätsindex VIX lag am Monatsende bei etwa 22 Punkten gegenüber 20 im Vormonat. Das ist sehr überraschend. Die erhebliche Unsicherheit um das Zollthema hat sich auf die Märkte ausgewirkt, aber anscheinend nicht auf den VIX. Sollten sich die Befürchtungen der Märkte weiter konkretisieren, rechnen wir mit einem entsprechenden Anstieg des VIX.

Performancerückblick

Seit Monaten schreiben wir über den Gegenwind, mit dem man zu kämpfen hat, wenn man die Mag7 nicht besitzt. Diese Geschichte hat sich in dem Moment geändert, als Trump im November gewählt wurde, und sich die Marktentwicklung von diesen sieben Marktfavoriten aus verbreiterte. Der März war ein weiterer solcher Monat, aber diesmal fühlt es sich nach einem strukturellen Problem an. Vor dem Hintergrund der zunehmenden Unsicherheit sind die Risikoprämien weltweit gestiegen, und es hat eine Verlagerung von US-Aktien hin zu den europäischen und asiatischen Märkten stattgefunden. Das Endergebnis all dieser Volatilität ist, dass Aktien mit hohen Bewertungsmultiplikatoren korrigierten und die Mag7-Titel zur Finanzierung der Verlagerung in andere Regionen eingesetzt wurden. Hier sind zwei Effekte am Werk: Einer ist vorübergehend und der andere ist eher struktureller Natur. Der erste Effekt ist, dass die Unsicherheit beginnt, die Entscheidungsfindung für Unternehmen zu beeinflussen, womit große Projekte auf Eis gelegt werden. Dies hat einen Trickle-down-Effekt und führt letztlich zu einem geringeren Wirtschaftswachstum. Der Grund, warum dies ein vorübergehender Effekt sein könnte, ist, dass wir gesehen haben, wie sich die Trump-Regierung zunächst auf Zölle und Kosten konzentriert hat, um diese Einnahmen dann zu einem späteren Zeitpunkt zu nutzen, um die US-Wirtschaft durch Steuersenkungen und Bürokratieabbau anzukurbeln. Ohne das Endergebnis dieser Maßnahmen in Bezug auf Einkommensungleichheit und Geschäftsrisiken weiter beurteilen zu wollen, sind wir der Meinung, dass die Möglichkeit einer kurzfristigen Belebung der US-Gesamtwirtschaft nicht ausgeschlossen werden sollte. First the pain, then the gain. Wenn der Markt den gesamten Plan kennt und Klarheit über die Zölle hat, könnte dies im April als klärendes Ereignis gewertet werden und die (vorübergehende) Erholung einleiten. Der zweite Faktor ist eher struktureller Natur und konzentriert sich darauf, Risiken durch eine Verlagerung aus den USA heraus abzubauen. Nach den von FactSet bis Anfang März bereitgestellten Daten sank der Anteil der USA an der globalen Marktkapitalisierung von etwa 51 Prozent im Jahr 2002 auf 30 Prozent zwischen 2008 und 2012, bis die Politik der Fed mit ultragünstigen Finanzierungsbedingungen einsetzte. Dies trieb das Geld zurück in die US-Wirtschaft und brachte den Anteil der USA an der globalen Marktkapitalisierung in 2024 auf ein Allzeithoch von etwa 52 Prozent. Die Mag7 sind die wahrscheinlichste Erklärung, aber sie ist knifflig, und wir haben sie in unseren vergangenen Monatsberichten als „Chicken Equity“ bezeichnet. Aufgrund der Aktienkursdynamik schlossen Portfoliomanager ihre relative Untergewichtung der Mag7, wodurch die Marktkapitalisierung noch weiter in die Höhe getrieben wurde. Wir glauben, dass die Risikoreduzierung durch die Verlagerung aus den USA heraus und die Reinvestitionen in die heimischen Ökonomien den Anteil der USA an der globalen Marktkapitalisierung senken werden. Wir sind uns nicht sicher, wie hoch der Anteil letztendlich sein wird (also ob er wieder auf das Niveau von 30 Prozent sinkt oder sich bei 35 bis 45 Prozent einpendelt), aber die Richtung ist klar. Profitieren werden unserer Meinung nach die europäischen Märkte sowie China und einige ausgewählte Länder in Lateinamerika (sofern die Politik in beiden Regionen unterstützend bleibt).

Zusätzlich zu dem Rückenwind, der dadurch entstand, dass wir nicht in den Mag7 investiert sind, und dem oben beschriebenen makro-politischen Ereignis waren im März auch die Ausgaben für nicht lebensnotwendige Güter verhalten, was angesichts der wachsenden Unsicherheit Sinn ergibt. Dies führte dazu, dass unser Engagement in Luxusgütern und anderen nicht lebensnotwendigen Waren die Performance beeinträchtigte. Unsere Allokation in relativ sichere Häfen wie dem Gesundheits- und Finanzwesen leistete jedoch einen positiven Beitrag.

Der Fonds verzeichnete zwar absolut betrachtet einen Rückgang, übertraf jedoch im März erneut die Wertentwicklung seines Referenzindex, was zu dem starken Ergebnis seit Jahresbeginn noch hinzukam, das sich aus der Umkehr der Entwicklung davor ergab. Die drei Aktien, die im März am meisten zur Performance des Fonds beitrugen, waren Storebrand (+15,8 Prozent), NN Group (+9,2 Prozent) und Amundi (+8,7 Prozent). Die drei Schlusslichter waren Tapestry (-17,3 Prozent), Kering (-26,7 Prozent) und Expedia (-15 Prozent). Am Monatsende umfasste die Positionierung des Portfolios 25 Prozent im Bereich Baby-Boomer-Marken, 15 Prozent in eHealth, 30 Prozent im Trend gesundes Altern und 27 Prozent im Bereich der Pensionsdienstleister.

Portfolioaktivität

Im Februar verkauften wir unsere Position in Fu Shou Yuan, hauptsächlich aufgrund von Bedenken hinsichtlich der Liquidität. Wir kauften eine Position in L’Oreal, nachdem wir mit dem Analystenteam gesprochen hatten. Es bezeichnete das Unternehmen als qualitativ hochwertig mit einer attraktiven Bewertung. Als potenzieller kurzfristiger Katalysator wurde eine erneute Beschleunigung der Verkäufe in China genannt. Darüber hinaus reduzierten wir einige Positionen, die über unsere Modellgewichtung hinausgingen, und verringerten das Engagement in Aktien aus dem Bereich der Nicht-Basiskonsumgüter aufgrund von Rezessions- und Zollängsten.

Ausblick

Nach zwei Jahren mit sehr enttäuschenden Anlageergebnissen, die sowohl hinter dem allgemeinen Index als auch hinter dem zugrunde liegenden Gewinnwachstum der Unternehmen, in die wir investiert sind, zurückblieben, mag es schwierig erscheinen, in Bezug auf das Thema „Alterung“ optimistisch zu bleiben. Obwohl das stetige Gewinnwachstum in Höhe von 10 Prozent, das unsere Alterungsstrategie bietet, über dem liegt, was am allgemeinen Markt erreicht und von ihm erwartet wird, sind die Bewertungsmultiplikatoren unserer auf das Alterungsthema ausgerichteten Aktien erheblich gesunken, während die Bewertung des allgemeinen Index gestiegen ist. Was könnte 2025 geschehen, um dies zu ändern und das Alterungsthema wieder in die Gunst der Anleger zu rücken? Die meisten Analysten, Strategen und Experten gehen davon aus, dass sich die Dynamik der vergangenen zwei Jahre, mit einer zweistelligen Aktienmarktperformance, die von einer Handvoll US-Technologiekonglomeraten angetrieben wird, fortsetzt. Es scheint deshalb so, dass man etwas Mut zu einem konträren Verhalten braucht, um in das Alterungsthema zu investieren. Das ist jedoch seltsam, wenn man bedenkt, dass die Alterung unserer Gesellschaften tatsächlich immer schneller voranschreitet. Die Zahl der über 65jährigen und insbesondere der über 80jährigen nimmt in allen großen Volkswirtschaften – Nordamerika, Europa, Japan und China – stetig zu, während die Zahl der jungen Menschen abnimmt. Zusammengenommen dürften diese Länder in der kommenden Dekade einen jährlichen Anstieg von 2,6 Prozent bei den über 65jährigen und von 3,7 Prozent bei den über 80jährigen verzeichnen. Immer mehr Regierungen haben begonnen, ihre Finanzierungsmodelle anzupassen, da die Aussichten auf niedrigere Steuereinnahmen und höhere Ausgaben für Renten und Gesundheitsversorgung Anlass zur Sorge geben. In Ländern wie Frankreich, den Niederlanden, Südkorea, China und den USA wurden die ersten Rentenreformen und Änderungen des Gesundheitssystems angekündigt, und wir erwarten, dass weitere folgen werden. Alternde Gesellschaften sollten ein starker Wachstumsmotor für Unternehmen sein, die sich auf wohlhabende Kunden im Ruhestand und ältere Patienten konzentrieren, oder für Unternehmen, die von Rentenreformen profitieren können. Unser Portfolio von Unternehmen, die auf die Alterung der Gesellschaft ausgerichtet sind, sollte in den kommenden Jahrzehnten ein langfristiges Wachstum von 5 bis 10 Prozent beim Umsatz und von 10 Prozent beim Gewinn pro Jahr bieten. Ein Wachstum von 10 Prozent ist vielleicht weniger als das, was Technologie- und KI-getriebenen Unternehmen versprechen, aber es ist mit einem erheblichen Abschlag zu haben. Unsere auf das Alterungsthema fokussierte Strategie wird derzeit mit Bewertungsmultiplikatoren bewertet, die mehr als 25 Prozent unter den allgemeinen Marktindizes liegen, ganz zu schweigen von den großen Technologieaktien.

Auf kürzere Sicht sehen wir zwei Faktoren, die den Wert von Unternehmen, die auf die Alterung der Gesellschaft ausgerichtet sind, im Jahr 2025 freisetzen könnten. Zum ersten Mal in diesem Jahrzehnt sollten die Wachstumsraten der Unternehmen aus dem Health-Care-Bereich wieder auf ein normales Niveau zurückkehren, da die Pandemie in der Vergleichsbasis keine Rolle mehr spielt. Es wird jedoch wahrscheinlich einige Monate dauern, bis die neue US-Regierung im Amt ist, und bevor wir wissen, worin der Gegenwind für den Gesundheitsbereich unter Trump, einschließlich des gesamten Effekts der Zölle, bestehen wird. Zudem bieten strukturell höhere Zinsen, die nicht mehr wie in der vergangenen Dekade bei null bis einem Prozent liegen, Pensionsdienstleistern eine solide Gelegenheit, das Wachstum zu beschleunigen, und das zu viel besseren Bedingungen.

Mit freundlichen Grüßen,

Ihr Golden-Age-Investmentteam

Jeroen van Oerle & Christian Vondenbusch