Seit Lancierung unserer Fallen Angels Recovery-Strategie im Jahr 2021 streben wir danach, die speziellen Vorzüge dieses Segments zu nutzen. Dazu verfolgen wir einen aktiven Ansatz, der sich mit der Herabstufung von Unternehmensratings befasst und von Preisverzerrungen profitiert. Wir untersuchen rückblickend, warum eine sorgfältige Auswahl der Unternehmensanleihen entscheidend ist, um das Potenzial im Segment der Fallen Angels zu optimieren. Zudem gehen wir darauf ein, wie spezialisiertes Research und Analysen unseren Anlagestil unterstützen.
Ein aktiver Ansatz, der Stärke bevorzugt
Fallen Angels1 bieten Anlegerinnen und Anlegern zahlreiche Vorzüge. Doch dieses Segment birgt auch unternehmensspezifische Risiken, die in letzter Konsequenz zum Ausfall von Emittenten führen können. Unsere Fallen Angels Recovery-Strategie verfolgt das Ziel, von den Stärken dieses Segments zu profitieren. Zugleich nutzt sie aktive Tools, um das Verlustpotenzial zu begrenzen, historische Erholungsmuster zu erkennen und das Anlageuniversum besonders im Falle von Angebotsknappheit zu erweitern.
Die Lancierung der Strategie im November 2021 fiel in eine Zeit, in der sich die Weltwirtschaft von der Covid-19-Pandemie erholte. Unternehmen sicherten ihre Barmittel und brachten ihre Bilanzen in Ordnung. Weitreichende fiskal- und geldpolitische Anreize und äusserst niedrige Zinsen waren ein fruchtbarer Boden für eine zügige Verbesserung von Fundamentaldaten der Unternehmen. In der Folge wurden ab Anfang 2022 zahlreiche Kreditratings heraufgestuft.
Geopolitische Entwicklungen und der Krieg zwischen Russland und der Ukraine führten zu einem Ölschock und drohten eine neue Herabstufungswelle auszulösen. Diese hätte sich hauptsächlich auf die Eurozone konzentriert. Rasche staatliche Unterstützung stoppte diesen Prozess jedoch gleich im Keim, sodass sich die Fundamentaldaten weiter verbesserten. Der Immobiliensektor lieferte ein gewisses Angebot an neuen Fallen Angels, die zur überdurchschnittlichen Rendite der Strategie beitrugen. Das Volumen war aber wesentlich geringer als nach den in der Vergangenheit umfangreichen Herabstufungen von Unternehmen aus dem Energie- und Konsumgütersektor.
Das Angebot an Fallen Angels stieg in den Jahren 2023 und 2024 nicht dauerhaft. Die Wirtschaft litt unter dem Inflationsdruck, schien jedoch auf eine sanfte Landung zuzusteuern, was keine breite Herabstufungen auf High-Yield-Status mit sich brachte. Allerdings könnte sich dies in Zukunft durchaus ändern. Wir erwarten, dass Fallen Angels in den nächsten Jahren durch Zwangsverkäufe weiterhin attraktive Einstiegspunkte bieten werden.
Lesen Sie auch: Fallen Angels Radar: ein dynamisches Quartal für Opportunitäten
Potenzial erfolgreich verbessert
Unser Leistungsausweis belegt, dass ein aktiver Ansatz und ein massgeschneidertes Strategiedesign wichtig sind, um das Potenzial von Fallen Angels zu erweitern, während diese gleichzeitig das Verlustpotenzial für die Anlegerinnen und Anleger begrenzen.
Die letzten drei Jahre standen nach der Herabstufungswelle im Jahr 2020 im Zeichen eines allgemeinen Angebotsmangels an neuen Fallen Angels. In diesem Umfeld verhielt sich unser Fallen-Angels-Portfolio wie ein Portfolio von hoher Qualität und im High Yield Bereich. Das Performancemuster seit der Lancierung bestätigt dies.
Die Fallen Angels Recovery-Strategie stützt sich auf fundamentale Bottom-up-Analysen und das spezialisierte Research von zwei Jahrzehnten. Dadurch hat sie seit ihrer Lancierung den Fallen-Angels-Index unabhängig von Angebotsschwankungen stetig übertroffen. Als zum Beispiel das Angebot an Fallen Angels abnahm, legte die Strategie aktive Präferenzen fest, um das Universum zu erweitern und eine erweiterte Liquidität zu gewährleisten. Die Strategie übertraf die High-Yield-Benchmark, als ihre Ausrichtung auf Qualität im Jahr 2022 von Vorteil war. Als das Angebot an Fallen Angels abnahm, erweiterte die Strategie das Universum. Das bedeutet, dass es sich weiterhin wie ein Portfolio mit Qualitätsausrichtung verhielt. Es konnte mit den Renditen des High-Yield-Index sehr gut Schritt halten, wohingegen das Verlustpotenzial vergleichsweise niedrig war.
Abbildung 1 zeigt das aktive Management, das über einen Zeitraum von drei Jahren Alpha generierte: Die Fallen Angels Recovery-Strategie erbrachte seit ihrer Lancierung eine Rendite von 7.6%, verglichen mit 3.19% für den Fallen-Angels-Index. Daraus ergibt sich eine Outperformance von 441 Basispunkten (Bp.). Auch im Vergleich zum High-Yield-Index schnitt die Strategie gut ab und stellte damit ihre Qualitätsausrichtung unter Beweis. Nach unseren Schätzungen führten unsere aktiven Präferenzen in diesem Zeitraum zur Vermeidung einer Underperformance von 45 Bp. pro Jahr gegenüber dem High-Yield-Index.
Abb. 1. Brutto-Composite-Performance der Fallen Angels Recovery-Strategie2 vs. Strategie-Benchmark und Fallen-Angels-Index3
Abb. 2. Zusammenfassender Risikoindikator und synthetischer Risiko- und Ertragsindikator4
Lesen Sie auch: Fallen Angels: über die Herabstufung hinausblicken
Die für Anlagen tauglichsten Fallen Angels auswählen
Unsere aktive Methodik ist ein wesentlicher Grund für die Outperformance gegenüber dem Index. Der Index beinhaltet einfach wahllos alle Fallen Angels, was die Anlegerinnen und Anleger dem Risiko einer weiteren Bonitätsverschlechterung aussetzt.
Wie nutzt die Fallen Angels Recovery-Strategie aktives Management, um die Nachteile passiver Strategien zu vermeiden? Schauen Sie sich unser Video an.
Wir begrenzen das Exposure in Fallen Angels, bei denen ein Ausfall drohen könnte, indem wir das Unternehmens- und das Finanzprofil sorgfältig analysieren. Ausserdem setzen wir auf präzises Timing und mehrere systematische Präferenzen, um bevorzugt die attraktivsten Fallen Angels auszuwählen. Die Vergangenheit lehrt, dass Verzerrungen bei den Anleihenkursen kurz vor oder genau zum Zeitpunkt einer Herabstufung unter Investment Grade am deutlichsten sind5. Durch die systematische Übergewichtung neuer Fallen Angels mit der extremsten Kursreaktion können wir die grössten Kursverzerrungen ausnutzen. Um zu guter Letzt das Universum über den Index hinaus zu erweitern, investieren wir zudem auch in nach der Herabstufung emittierte Anleihen eines Fallen Angels Emittenten. Dafür müssen sie jedoch bestimmte Kriterien erfüllen.
Lesen Sie auch: Das Potenzial von Fallen Angels nutzen
Konträres Aufwertungspotenzial bei Immobilien aufspüren
Ein konträrer Ansatz ist bei Fallen Angels entscheidend. Die Strategie nutzt Aufwertungspotenzial, indem sie kauft, wenn der breitere Markt verkauft. Ein sehr gutes Beispiel dafür waren Anlagen in den Immobiliensektor, als dieser nicht nachgefragt war.
Der Immobiliensektor war vom starken Zinsanstieg Anfang 2022 am stärksten betroffen. Dies gilt für Vermieter von Wohn-, Gewerbe- und Einzelhandelsobjekten mehr als für die Gebäudeentwicklung und Bauunternehmen. Im vorigen Jahrzehnt emittierten zahlreiche neue Immobiliengesellschaften unbesicherte Anleihen, um von damals sehr niedrigen Zinsen zu profitieren. Zudem bot die Aufnahme unbesicherter Kredite eine grosse Flexibilität.
Weder die Unternehmen noch die Anlegerinnen und Anleger hatten die Folgen einer Zinswende ausreichend berücksichtigt. Als die Zinsen stiegen, sanken die Bewertungen der Immobilien. Die Beleihungswerte fielen unter das für ein Investment-Grade-Rating erforderliche Niveau. Deshalb folgten Herabstufungen, die Refinanzierungskosten stiegen und die Anlegernachfrage gab nach.
Dem Refinanzierungsbedarf standhalten
Darüber hinaus waren die Anleihenfälligkeiten der Immobiliengesellschaften relativ kurz, sodass sie jedes Jahr einen erheblichen Teil ihrer Bilanz refinanzieren mussten. Dies rief Bedenken bezüglich der Liquidität und der Refinanzierungsfähigkeit der Unternehmen hervor. Die Folgen waren Rating-Herabstufungen und ein weiterer Vertrauensverlust bei Anlegerinnen und Anlegern.
Deshalb entwickelten sich die Anleihen von Immobiliengesellschaften 2022 und in weiten Teilen des Jahres 2023 sehr schwach. Viele notierten auf extrem tiefen Niveaus bei Kassakursen unter 50 oder sogar unter 40. Die Renditen lagen deutlich im zweistelligen Bereich und teilweise sogar über 20% pro Jahr6. Die Unternehmen konnten den Primärmarkt nicht mehr für Kapitalaufnahmen in Anspruch nehmen. Am Sekundärmarkt wiederum war die Nachfrage nach den vorhandenen Titeln gering.
Wir betrachteten dies als Anlagechance. Denn unsere Recherche ergab, dass die meisten Unternehmen selbst in Krisenzeiten eines bestimmten Sektors überleben und die meisten Anleihen sich erholen und zurückgezahlt werden. Wir analysierten im Weiteren die Fundamentaldaten der beteiligten Akteure und fanden heraus, dass sie operativ nach wie vor solide waren. Die Leerstände waren immer noch gering, und die Mieten stiegen inflationsbedingt im Allgemeinen und wurden rechtzeitig gezahlt. Wir stellten ausserdem fest, dass die Unternehmen sehr bemüht waren, kurzfristig fällig werdende Anleihen zu refinanzieren, und mehrere Finanzierungsmöglichkeiten nutzen konnten. Dazu zählten etwa der Zugang zum Markt für besicherte Bankkredite, Erhöhungen des Eigenkapitals sowie Veräusserungen.
Selektive Anlagen in ausreichend liquiden Titeln
Unsere Analysen konzentrierten sich auf die Liquiditätsposition eines Unternehmens: Wie viel Barmittel (oder Äquivalente) besass es, und wie lange würden diese ohne Zugang zu den Kapitalmärkten reichen? Wir nahmen ausgewählte Titel zu sehr tiefen Kursen ins Portfolio auf. Diese verfügten laut unseren Analysen über genügend Liquidität, um zu überleben, bis die Zinsen wieder sanken oder sich die Anlegerstimmung wieder besserte.
Die Strategie hielt in diesem Sektor rund zwei Jahre lang eine deutliche Übergewichtung7. Zu Beginn des 4. Quartals 2023 stabilisierten sich die Zinsen, die Anlegerstimmung besserte sich allmählich, und der Markt für unbesicherte Titel war wieder zugänglich. In den letzten 18 Monaten hat sich der Sektor sehr gut entwickelt.
Wenn sich aus einer Krise Chancen ergeben
Nach drei erfolgreichen Jahren freuen wir uns auf weitere Herabstufungen, die durch Kursverzerrungen für attraktivere Einstiegspunkte sorgen. Eine der wenigen Gewissheiten beim Anlegen ist: Die nächste Krise kommt bestimmt. Bis dahin besteht der beste Ansatz unseres Erachtens darin, auch in Abschwungphasen über einen aktiven Ansatz investiert zu bleiben. So können Anlegerinnen und Anleger von langfristigen Mustern profitieren, die das Potenzial maximieren.
