Surveillez les risques extrêmes

Notre processus d’investissement repose sur l’idée que la gestion des risques ne consiste pas seulement à atténuer les risques, mais qu’elle peut aussi être une importante source de performance. Dans le cadre de notre approche, nous évitons d’adopter un point de vue unique sur les marchés, recherchons les sources de diversification et préférons les stratégies fondées sur les signaux à celles qui relèvent des anecdotes. Ces principes ont permis d’améliorer considérablement nos stratégies. En outre, notre capacité à modérer les rendements extrêmes a eu un effet notable qui, selon nous, continuera à porter ses fruits en 2025. 

En 2024, l’opinion dominante prévoyait une année jalonnée de risques, où les baisses de taux annonçaient une diminution des bénéfices et la croissance régulière était perçue comme un risque en soi. A l’inverse, les perspectives pour 2025 sont plus optimistes, quoique nuancées par l’éventualité d’un assainissement budgétaire et les risques politiques. De tels facteurs pourraient précipiter des « événements extrêmes », qui constituent une menace pour les portefeuilles en raison de leur impact direct sur les performances, ainsi que de la tentation de réduire les expositions, réalisant ainsi les pertes. Nous examinons ici comment la gestion des événements extrêmes peut générer de la valeur, car l’atténuation des risques extrêmes n’est pas forcément synonyme de diminution des rendements.

Scénarios optimistes : l’origine de tous les risques extrêmes

Notre stratégie d’investissement ne repose pas sur des scénarios. Nous misons sur la diversification, tant en termes d’univers d’investissement que de signaux d’investissement, un principe qui guide invariablement notre philosophie depuis le lancement de All Roads. Nous n’excluons pas pour autant les environnements potentiels susceptibles d’entraîner une surperformance ou une sous-performance de nos solutions. Un consensus de plus en plus large se dégage sur la possibilité d’une amélioration de la croissance au cours de l’année, un scénario qui ne s’est pas concrétisé au cours des deux dernières années, sauf aux Etats-Unis. Cette perspective optimiste est actuellement confirmée par notre ensemble d’indicateurs en temps réel et, tant que ces mesures systématiques du cycle économique resteront stables, nous nous garderons d’anticiper une récession. 

Lire aussi: Nouvelles conditions de taux : que signifie la hausse des rendements obligataires ?

Toutefois, ce consensus nous incite également à prendre en compte les risques associés et, en particulier, les risques extrêmes. L’assainissement budgétaire peut avoir un impact sur l’économie, les taux d’intérêt et les bénéfices des entreprises, ce qui laisse planer la menace de risques extrêmes. Le graphique 1 illustre la fréquence des événements de risque extrême dans le S&P 500 au cours de l’année qui suit un niveau spécifique de l’indice VIX. L’intuition pourrait laisser penser qu’un VIX plus élevé entraînerait une plus grande probabilité de tels événements, mais les données indiquent le contraire : un VIX à 20 entraîne la même fréquence de valeurs extrêmes à la baisse qu’un VIX à 35. Historiquement, un consensus haussier conduit à autant d’événements extrêmes qu’un consensus plus baissier. En outre, des niveaux très bas du VIX n’empêchent pas les risques extrêmes, ils en réduisent simplement la fréquence : un indice VIX compris entre 12,5 et 17,5 correspond à une fréquence de rendement extrême d’environ 0,3%, et si celui-ci est compris entre 17,5 et 20, cette fréquence atteint 0,6%. La survenance de rendements négatifs importants, qui peuvent déclencher des baisses significatives du marché, a été étudiée dans le cadre du concept de « canal du saut de volatilité » (jump-to-volatility channel), soulignant l’importance d’une gestion dynamique du drawdown (« dynamic drawdown management » – DDM)¹. La question est de savoir comment nos stratégies se comporteront lorsque de tels événements extrêmes se produiront.

GRAPHIQUE 1. Fréquence des événements extrêmes à la baisse en fonction du niveau de l’indice VIX²
 

actualités associées.

multi-actifs : en quoi le risque de hausse des taux peut-il accroître la diversification ?

en savoir plus

multi-assetAll Roads

multi-assetAll Roads

Quelles retombées la fin du libre-échange pourrait-elle avoir sur les marchés ?

12 décembre 2024

‹›

L’importance de gérer les événements extrêmes

Ce sujet est fréquemment abordé avec nos clients existants et potentiels dans le monde entier. Le graphique 2 illustre les résultats d’un investissement dans le S&P 500 selon différents scénarios.

• En investissant un dollar dans le S&P 500 en 1989 et en conservant cette position jusqu’en décembre 2024, ce dollar initial aurait atteint un montant de 35 dollars
• En passant à côté des dix meilleurs jours de rendement, ces 35 dollars se réduisent de plus de moitié, à 16 dollars seulement, ce qui montre à quel point l’effet de capitalisation peut se voir affecté par le fait de ne pas profiter des jours de performance positive
• Toutefois, si nous parvenons à éviter les dix jours les plus défavorables, nous pouvons nous permettre de passer à côté des dix jours les plus favorables et obtenons un patrimoine final de 38 dollars, un résultat supérieur à celui du scénario consistant à acheter et à conserver.
   

Cet exemple simple, mais éloquent montre comment la gestion du risque (et la prudence en matière d’investissement) peut ajouter de la valeur et améliorer le profil d’une situation d’investissement long-only. Il convient toutefois de noter que cet exemple suppose une anticipation parfaite dans la sélection des pires jours à éviter, ce qui est évidemment irréaliste dans la vie réelle. Notre gestion des risques vise à améliorer les rendements ajustés au risque en supprimant les extrémités de la distribution des rendements. Et si elle permet d’améliorer les performances, c’est encore mieux ! Examinons les résultats obtenus jusqu’à présent.

GRAPHIQUE 2. Valeur actuelle d’un dollar investi dans le S&P 500 depuis 1968³

Distribution des rendements

L’évolution de notre gestion dynamique du drawdown au cours des douze dernières années nous a permis d’acquérir une expérience précieuse et de disposer d’un échantillon de données de plus en plus important et significatif. Le graphique 3 illustre la distribution des performances de notre stratégie depuis son lancement en 2012 par rapport à un portefeuille passif long-only composé de 40% d’actions et de 60% d’obligations. Les deux stratégies sont dimensionnées de manière à afficher la même volatilité sur l’ensemble de l’échantillon afin d’assurer une comparaison équivalente. 

Comme le montre clairement le graphique, les deux distributions présentent des extrémités larges, ce qui indique qu’elles sont parfois influencées par des valeurs très importantes, à la fois négatives et positives. Une autre façon (basée sur des formules) d’illustrer ce phénomène est d’examiner l’excès de kurtosis. La distribution de All Roads présente un excès de kurtosis négatif de -0,8 (indiquant une extrémité encore plus plate que la distribution normale), alors que le portefeuille passif 40/60 présente un excès de kurtosis de 11,9, ce qui indique une distribution très étendue. En outre, le biais négatif, courant dans les portefeuilles long-only, est considérablement réduit dans All Roads.

La partie inférieure de la figure fait un gros plan sur ces extrémités. Ces graphiques soulignent clairement les avantages de notre gestion dynamique du risque : le portefeuille 40/60 affiche six rendements plus extrêmes que notre stratégie, ce qui se traduit par un déficit de performance non composé de -17%. La réduction de l’extrémité gauche des rendements se traduit inévitablement par une perte de certains rendements positifs importants, comme nous l’avons mentionné précédemment, mais leur impact cumulé ne représente que 10,3% sur quatre jours.

Cela montre que notre gestion dynamique des risques confirme l’argument que nous avançons régulièrement : en réduisant considérablement l’extrémité gauche tout en profitant d’une partie substantielle de l’extrémité droite, notre processus accroît la performance, en premier lieu sur une base ajustée au risque, mais aussi, dans cet exemple, sur la base de la performance pure. Cette approche pourrait s’avérer très pertinente au cours des douze prochains mois, car nous pensons que le consensus de croissance qui prévaut sur le marché pourrait subir des revers inattendus.

GRAPHIQUE 3. Distribution des rendements du portefeuille 40/60 en USD et de la stratégie All Roads redimensionnée en fonction de la volatilité du portefeuille 40/60 (en haut) et gros plan sur les deux extrémités de la courbe (en bas)⁴