Die Liquidität spricht für Obligationen

Artikel erschienen in der Handelszeitung, 11. September 2024

Schweizer-Franken-Anleihen weisen aktuell wieder ein grösseres Renditepolster auf, sind liquide und profitieren von sinkenden Zinsen.

Die Anlagestrategie einer Pensionskasse hängt wesentlich von der finanziellen und strukturellen Risikofähigkeit ab. Nicht alle Kassen sind deshalb in der Lage, eine ähnlich risikoreiche Anlagestrategie zu fahren. Im Zuge der Tiefzinsphase sahen sich viele Kassen gezwungen, die Anlagerisiken zu erhöhen, um die geforderte Sollrendite erzielen zu können. Nachdem für das Erzielen der Sollrendite um die Jahrtausendwende noch mündelsichere Eidgenossen-Anleihen genügt hatten, musste das Gewicht von riskanteren Anlagekategorien in den letzten Jahren deutlich erhöht werden.

Es überrascht deshalb nicht, dass die Pensionskassen ihre Obligationenquote stetig reduziert haben. Der Aufbau der Anlagerisiken wurde vor allem über Immobilienanlagen (und zum Teil Hypotheken) umgesetzt, während der Anteil an Aktien sowie alternativer Anlagen in etwa stabil blieb.

FIG 1. Aktien- und Obligationenquote gesunken, Immobilienquote auf Rekordhoch

Quelle: Zürcher Kantonalbank, Schweizer Pensionskassenstudie, 2023. Nur zur Veranschaulichung.
 

Das Ersetzen von Obligationen durch Immobilien wurde oft damit begründet, dass man für ein vergleichbares Risiko deutlich mehr Rendite erhält. Diese Aussage ist vor allem aus einer Risikosicht kritisch zu hinterfragen. Es stimmt durchaus, dass mündelsichere Eidgenossen-Anleihen in der Tiefzinsphase zum Teil deutlich weniger Rendite aufwiesen als Immobilienanlagen, was aber unter anderem sicher auch mit dem tieferen Ausfallrisiko der Eidgenossen-Anleihen erklärt werden kann. Aus einer Kreditrisikosicht wäre es darum passender, die Immobilienanlagen mit Anleihen aus dem AA- oder dem A-Segment zu vergleichen.

Eingeschränkte Liquidität

Beim Vergleich von Anleihen und Immobilienanlagen gibt es noch einen anderen Risikofaktor, der massgeblich zur Renditedifferenz beiträgt. Während Anleihen in der Regel täglich gehandelt werden können, lassen sich viele Immobilienanlagen (direkte Immobilien, Immobilienfonds und Hypotheken) nicht täglich in Geld umwandeln. Für die deutlich schlechtere Liquidität von Immobilienanlagen verlangen die Investorinnen und Investoren deshalb eine zusätzliche Risikoprämie, welche ebenfalls zu der durchschnittlich höheren Rendite beiträgt.

Eine schlechtere Liquidität führt in der Regel auch zu Bewertungsschwierigkeiten. Bei einer Anlage, die nicht täglich gehandelt wird, ist es viel schwieriger, den «fairen Marktpreis» zu ermitteln. Das führt dazu, dass die Preisentwicklung von illiquiden Anlagen in normalen Marktphasen meist viel weniger volatil ist als diejenige von täglich gehandelten Anlagen wie Obligationen und Aktien. Deshalb ist es nicht möglich, die Marktrisiken von liquiden und illiquiden Anlagen einzig mit der Volatilität der Returns zu vergleichen. Auch bei ALM-Studien muss berücksichtigt werden, dass die Korrelationen zwischen verschiedenen Anlagekategorien durch die insinuierte stabile Preisentwicklung von illiquiden Anlagen verzerrt werden können.

Sinnvoller Teil der Anlagestrategie

Aus einer Liquiditätsperspektive macht es als Pensionskasse sehr wohl Sinn, einen Teil seines Vermögens in illiquide Anlagekategorien zu investieren. Zum einen lassen sich die Liquiditätsbedürfnisse einer Kasse in der Regel gut planen, zum anderen können und sollen Pensionskassen einen eher längeren Anlagehorizont anstreben und von unterschiedlichen Fristigkeiten Gebrauch machen. Wenn illiquide Anlagen helfen, zu vernünftigen Kosten langfristig neue und unkorrelierte Return-Beiträge zu generieren, können sie Teil von jeder Anlagestrategie sein.

Bei der Ausrichtung der Anlagestrategie muss jedoch berücksichtigt werden, dass ein Anstieg der illiquiden Anlagekategorien zu einer Abnahme der Anlageflexibilität führt. Denn je mehr in illiquide Anlagen investiert wird, desto kleiner wird die flexible Manövriermasse, mit welcher das Risiko der gesamten Anlagestrategie gesteuert wird. Illiquide Anlagen sind demgemäss wie gebundene Mittel, welche über längere Zeit nicht zur taktischen Steuerung der Anlagerisiken zur Verfügung stehen.

Zu der flexiblen Manövriermasse werden vor allem die liquiden Mittel, Anleihen und Aktien gezählt. Auch bei Anleihen und Aktien ist es notwendig, einen mittel- bis langfristigen Anlagehorizont zu haben. Dennoch werden hauptsächlich diese beiden Anlagekategorien häufig für die Steuerung der Anlagerisiken verwendet. Beide Anlagen sind täglich handelbar und liquide, sprich: Es können so grössere Volumen am Markt veräussert werden, ohne dass dadurch der Preis der Anlagen beeinflusst wird.

Nur für professionelle Anlegerinnen und Anleger
Dieses Dokument ist eine Unternehmensmitteilung und richtet sich ausschliesslich an professionelle Anlegerinnen und Anleger.
Dieses Dokument ist eine Unternehmensmitteilung, die sich ausschliesslich an professionelle Anlegerinnen und Anleger richtet. Es ist keine Marketingmitteilung, die sich auf einen Fonds, ein Anlageprodukt oder Anlagedienstleistungen in Ihrem Land bezieht. Dieses Dokument versteht sich weder als Beratung in Anlage-, Steuer-, Rechnungslegungs- oder Rechtsfragen noch als professionelle Beratung.

Dieses Dokument wird herausgegeben von:
Lombard Odier Asset Management (Europe) Limited (nachstehend die „Gesellschaft“). Die Gesellschaft ist von der britischen Finanzaufsichtsbehörde („FCA“) zugelassen, wird von dieser reguliert und ist unter der Registernummer 515393 im FCA-Register eingetragen.

Dieses Dokument ist zum Zeitpunkt der Veröffentlichung genehmigt. Die Gesellschaft ist Teil des Geschäftsbereichs Lombard Odier Investment Management („LOIM“) der Lombard Odier Gruppe, die unterstützend an der Erstellung dieses Dokuments mitwirkt. LOIM ist ein Markenname.

Alle Meinungen oder Prognosen sind zum angegebenen Zeitpunkt aktuell. Sie können sich ohne Vorankündigung ändern, sagen keine zukünftigen Ergebnisse voraus und stellen keine Empfehlung und kein Angebot eines Anlageprodukts oder einer Anlagedienstleistung dar.

Dieses Dokument ist Eigentum von LOIM, dient nur zu Informationszwecken und wird den Empfängern ausschliesslich zum persönlichen Gebrauch überlassen. Ohne vorherige schriftliche Genehmigung von LOIM darf es weder ganz noch teilweise vervielfältigt, übermittelt, verändert oder zu anderen Zwecken verwendet werden. Ohne vorherige schriftliche Genehmigung von LOIM darf es weder weitergegeben, veröffentlicht noch für einen anderen Zweck verwendet werden.
Der Inhalt dieses Dokuments richtet sich an Personen, die professionelle Anleger sind, laut einer Prüfung durch LOIM für die in diesem Dokument beschriebenen Anlagegeschäfte als geeignet und befähigt bewertet werden und in Bezug auf die LOIM die Versicherung erhalten hat, dass sie eigene Anlageentscheidungen treffen können und die Risiken verstehen, die mit den in diesem Dokument beschriebenen Anlagearten verbunden sind, oder an Personen, die LOIM ausdrücklich als geeignete Empfänger dieses Dokuments anerkennt. Falls Sie keiner der oben beschriebenen Personengruppen angehören, bitten wir Sie, dieses Dokument an LOIM zurückzugeben oder zu vernichten, und wir raten Ihnen dringend davon ab, sich auf seinen Inhalt zu verlassen oder die darin beschriebenen Anlageangelegenheiten in irgendeiner Weise zu berücksichtigen. Ferner dürfen Sie dieses Dokument nicht an andere Personen übermitteln. Dieses Dokument enthält die Meinungen von LOIM mit Stand vom Tag der Veröffentlichung. LOIM leistet jedoch keine Gewähr für die Aktualität, Genauigkeit oder Vollständigkeit der in diesem Dokument enthaltenen Informationen und haftet nicht für Verluste oder Schäden, die aus der Nutzung dieses Dokuments entstehen. Alle Informationen und Meinungen sowie die angegebenen Preise können sich ohne Vorankündigung ändern.

Der Inhalt dieses Dokuments wurde von keiner Aufsichtsbehörde irgendeiner Rechtsordnung überprüft und stellt weder ein Angebot noch eine Empfehlung zur Zeichnung von Wertpapieren oder anderen Finanzinstrumenten oder Produkten dar.

Es gibt die Meinungen von LOIM zum Datum seiner Veröffentlichung wieder. Die in diesem Dokument enthaltenen Meinungen und Informationen berücksichtigen nicht die spezifischen Umstände des Adressaten. Daher wird keine Zusicherung gegeben, dass die in diesem Dokument wiedergegebenen Informationen für die persönlichen Umstände des jeweiligen Anlegers geeignet oder angemessen sind. Die steuerliche Behandlung hängt von den persönlichen Umständen der Anlegerinnen und Anleger ab und kann sich in Zukunft ändern. LOIM bietet keine Steuerberatung an.

Die hierin enthaltenen Informationen und Analysen basieren auf Quellen, die als zuverlässig erachtet werden. LOIM ist stets bemüht sicherzustellen, dass der Inhalt in gutem Glauben und mit der grössten Sorgfalt erstellt wird. LOIM garantiert jedoch nicht die Aktualität, Genauigkeit, Gültigkeit, Zuverlässigkeit oder Vollständigkeit der in diesem Dokument enthaltenen Informationen. Ebenso garantiert LOIM nicht, dass die Informationen frei von Fehlern oder Auslassungen sind, und übernimmt keine Haftung für Verluste oder Schäden aufgrund der Verwendung des Dokuments. Alle Informationen und Meinungen sowie die angegebenen Preise können sich ohne Vorankündigung ändern. Bestimmte Inhalte Dritter sind als solche gekennzeichnet. LOIM übernimmt keine Haftung für indirekte, Neben- oder Folgeschäden, die durch die Verwendung dieser Inhalte oder im Zusammenhang mit ihnen entstehen.

Die Quellen der verwendeten Daten wurden genannt, soweit sie verfügbar waren. Sofern nicht anders angegeben, wurden die Daten von LOIM erstellt.

Nicht für US-Personen: Diese Unternehmensmitteilung richtet sich nicht an „US-Personen“ im Sinne der Definition in Regulation S des Gesetzes in der jeweils gültigen Fassung oder gemäss dem United States Investment Company Act von 1940 in der jeweils gültigen Fassung, und sie wird nicht gemäss dem United States Investment Company Act von 1940 in der jeweils gültigen Fassung oder gemäss anderen US-Bundesgesetzen registriert. Weder das vorliegende Dokument noch Kopien davon dürfen in die USA, in die Gebiete unter der Hoheitsgewalt der USA oder in die der Rechtsprechung der USA unterstehenden Gebiete versandt, dorthin mitgenommen, dort verteilt oder an US-Personen bzw. zu deren Gunsten abgegeben werden. Als US-Person gelten zu diesem Zweck alle Personen, die US-Bürger oder -Staatsangehörige sind oder ihren Wohnsitz in den USA haben, alle Personengesellschaften, die in einem Bundesstaat oder Gebiet unter der Hoheitsgewalt der USA organisiert sind oder bestehen, alle Kapitalgesellschaften, die nach US-amerikanischem Recht oder dem Recht eines Bundesstaates oder Gebiets, das unter der Hoheitsgewalt der USA steht, organisiert sind, sowie alle in den USA ertragsteuerpflichtigen Vermögensmassen oder Trusts, ungeachtet des Ursprungs ihrer Erträge.

Datenschutz: Sie erhalten diese Mitteilung möglicherweise, weil Sie uns Ihre Kontaktdaten mitgeteilt haben. Beachten Sie in diesem Fall bitte, dass wir Ihre personenbezogenen Daten auch zum Zwecke des Direktmarketings verarbeiten können. Nähere Informationen über die Datenschutzrichtlinie von Lombard Odier finden Sie unter www.lombardodier.com/de/privacy-policy.

©2024 Lombard Odier IM. Alle Rechte vorbehalten.